La perspectiva dorada de la plata

Perspectivas mensuales sobre el mercado y la economía del oro por parte de Imaru Casanova, gerente de cartera, quien ofrece su punto de vista único sobre los beneficios de la cartera del oro y la minería.

El oro hace una pausa ante las perspectivas de los tipos

El oro cotizó en un rango estrecho durante el primer mes de 2024, alcanzando un mínimo de 2006 dólares por onza el 17 de enero, ya que el mercado reevaluó las probabilidades de un recorte de la Reserva Federal de EE. UU. en marzo. La probabilidad implícita del recorte de tipos en marzo cayó del 81,5 % a principios de año al 35 % a finales de enero. El oro encontró apoyo por encima de los 2.000 dólares la onza, incluso cuando el dólar estadounidense se fortaleció (el índice DXY¹ subió un 1,92%) y los rendimientos subieron, con lo que se recuperó de sus mínimos y cerró a 2.039,52 dólares la onza el 31 de enero. Ello supone un descenso de 23,36 dólares o un 1,14% en el mes.

Las mineras ven un mayor desplazamiento

Las acciones del oro tuvieron un duro comienzo de año, una vez más con un rendimiento significativamente inferior al del metal. Los índices NYSE Arca Gold Miners Index (GDMNTR)² y MVIS Global Juniors Gold Miners Index (MVGDXJTR)³ descendieron un 9,8 % y un 10,6 %, respectivamente, durante enero. Creemos que el motivo de la amplificación de las pérdidas en las acciones del oro en relación con los lingotes de oro fue un conjunto decepcionante de resultados operativos preliminares a finales de 2023 y de previsiones para 2024 de un sector ya de por sí poco apreciado. La escasa confianza en los valores auríferos se ha traducido en lo que se suele considerar una sobreventa de las acciones de las empresas tras anunciar resultados dèbiles o ligeramente inesperados.

Barrick Gold (5,77 % de los activos netos de Strategy) es un ejemplo perfecto. La empresa anunció unos resultados de producción inferiores al consenso del mercado y a las previsiones de la empresa, tanto para el cuarto trimestre como para todo 2023. Asimismo, señaló que los costes de mantenimiento totales para 2023, aunque no se habían comunicado, también serían superiores a lo previsto. El impacto directo de estos resultados en la valoración de la empresa es mínimo. Sin embargo, los mercados, con razón, parecen haber revisado sus previsiones para reflejar unas perspectivas operativas más negativas. Creemos que esto es razonable, ya que claramente los resultados negativos para 2023 podrían indicar debilidad en 2024. Sin embargo, la caída del 9 % en el precio de las acciones de Barrick nos parece exagerada según nuestras estimaciones. Además, la mayoría de los analistas (Barrick está bien cubierta) mantuvieron sin cambios sus objetivos para las acciones de Barrick tras el anuncio.

Para que quede claro, no estamos justificando a las empresas. Por difícil que sea, estas deben priorizar el informar a los mercados con orientaciones, expectativas y objetivos operativos y financieros anuales que puedan cumplir o superar. Los errores se penalizan severamente. Sin embargo, sí nos parece que el sentimiento negativo hacia el sector del oro, en general, podría intensificar el castigo este último tiempo.

La demanda física brilla

El Consejo Mundial del Oro informó de una demanda total de oro en 2023 de 4.899 toneladas, la más alta registrada; y un 3% superior a la de 2022. Sin contar las transacciones extrabursátiles (una estimación que refleja la diferencia entre la oferta y la demanda de oro), la demanda de 2023 fue un poco inferior (-5%) a la de 2022, pero aún así muy sólida. La cambiante dinámica de la demanda de oro que destacábamos sigue en juego: Las fuertes compras de los bancos centrales como motor dominante de los precios del oro en 2023, con una demanda del sector oficial que representa más del 20 % de la demanda total de oro para el año. Las compras netas de 1037 toneladas en 2023 se quedaron muy por debajo del récord de 1082 toneladas que los bancos centrales compraron en 2022, y es más del doble de la media anual de compras netas anterior a 2022, de unas 500 toneladas de oro al año. Se trata de una tendencia impresionante, que se espera que continúe a largo plazo. Por el contrario, las tenencias de ETF de lingotes de oro continuaron con salidas en 2023, con una caída de 244 toneladas. La demanda total de inversión se situó en su nivel más bajo en 10 años, otro reflejo de la apatía de los inversores hacia el oro como clase de activo^*.

Demanda anual de oro por sector

Fuente: Consejo Mundial del Oro. Datos a diciembre de 2023.

¿La esperanza de la energía solar?

La falta de interés de los inversionistas no se ha reflejado únicamente en el oro. La plata, la prima menos cara del oro, se ha visto aún más afectada, con un rendimiento inferior al del oro en los últimos años. La relación oro-plata (el número de onzas de plata necesarias para comprar una onza de oro) de aproximadamente 90 en la actualidad, está muy por encima del promedio de 20 años de aproximadamente 68. La plata, al igual que el oro, es un metal precioso e, históricamente, un activo refugio, impulsado por los mismos fundamentos que mueven al oro. Sin embargo, la plata también es un metal industrial que se utiliza en una amplia gama de aplicaciones en electrónica, medicina, automoción, electrodomésticos, y catalizadores químicos. Cabe destacar que es un elemento esencial en la fabricación de celdas solares.

El Instituto de la Plata estima para 2023 la demanda de plata utilizada en energía fotovoltaica (FV) en unos 161 millones de onzas, por encima de los 140 millones de onzas de 2022, y representando alrededor del 13 % de la demanda mundial total de la plata.^† Se espera, por supuesto, que esta demanda siga aumentando para reflejar el crecimiento de las instalaciones solares como una de las principales fuentes de energía renovable a nivel mundial. Para 2028, la Agencia Internacional de la Energía estima que la energía solar fotovoltaica (FV) representará alrededor del 13% de la capacidad total de electricidad mundial, frente a aproximadamente el 5% de la capacidad actual.^‡ Las implicaciones para la plata son claras, ya que es poco probable que el aumento de la demanda de energía solar fotovoltaica se corresponda con un aumento de la oferta en los próximos cinco años o más.

Algunas cifras aproximadas pueden ayudar a poner esto en contexto. Una duplicación de la capacidad fotovoltaica solar para 2028 debería traducirse en más del doble de la demanda fotovoltaica de plata en 2023, es decir, más de 300 millones de onzas de plata. La oferta mundial anual de plata se ha mantenido relativamente invariable durante los últimos 10 años en aproximadamente 1000 millones de onzas. Por lo tanto, esta creciente demanda de aplicaciones solares es sustancial para una industria que es muy poco elástica en lo que se refiere a la oferta.

No solo es difícil encontrar yacimientos primarios de plata, sino que muy pocos están a la espera de ser desarrollados. Incluso cuando se toma una decisión de desarrollo, los estudios técnicos, económicos, medioambientales y sociales, los permisos y los requisitos reglamentarios gubernamentales pueden tardar hasta una década o más en completarse. La plata, ya infravalorada en relación con el oro, podría beneficiarse no solo de un rebote para reflejar múltiplos más acordes con la media histórica, sino también del impulso adicional y creciente de la energía solar.

Rendimiento del oro frente a la plata en 2023

Fuente: Bloomberg. Datos a diciembre de 2023.

^* https://www.gold.org/goldhub/research/gold-demand-trends/gold-demand-trends-full-year-2023.

^† https://www.silverinstitute.org/silver-supply-demand/.

^‡ https://www.iea.org/reports/renewables-2023/electricity.

¹El U.S. Dollar Index mide el valor del dólar estadounidense en relación con una cesta de divisas extranjeras, a menudo denominada cesta de divisas de los socios comerciales de EE. UU. ²El NYSE Arca Gold Miners Index (GDMNTR) es un índice modificado ponderado por la capitalización bursátil compuesto por empresas que cotizan en bolsa dedicadas principalmente a la extracción de oro. ³El MVIS Global Junior Gold Miners Index (MVGDXJTR) es un índice basado en reglas, ponderado por la capitalización bursátil modificada y ajustado a la flotación, compuesto por un universo mundial de empresas de pequeña y mediana capitalización que cotizan en bolsa y que generan al menos el 50 % de sus ingresos de la minería del oro y/o la plata, poseen bienes inmuebles que tienen potencial para producir al menos el 50 % de los ingresos de la empresa de la minería del oro o la plata cuando se desarrollen, o invierten principalmente en oro o plata. ⁴El Nasdaq Metals Focus Silver Miners Index está diseñado para seguir el rendimiento de las empresas dedicadas a la industria minera de la plata. Entre las empresas elegibles se incluyen aquellas que obtienen la mayor parte de sus ingresos de la minería de la plata, tienen una cuota de mercado significativa en la producción mundial de plata o se dedican principalmente a actividades de exploración y desarrollo relacionadas con la nueva producción de plata.