Cómo enfrentar los riesgos actuales: Guerra, aranceles y el impacto de la Reserva Federal en los mercados emergentes en 2025

El Fondo de mercados emergentes de VanEck bajó un 1,62% en diciembre, frente al -1,66% de su referencia, el 50% del J.P. Morgan Government Bond Index-Emerging Markets Global Diversified (GBI-EM) y 50% J.P. Índice Morgan de Bonos de Mercados Emergentes (EMBI). En el año, el fondo ganó un 3,09%, frente al 2,01% de su referencia (y frente al -2,08% y el -1,67% del Global Agg y los bonos del Tesoro a 10 años, respectivamente). En los últimos 5 años, la rentabilidad acumulada del Fondo es del 13,4%, frente al -4,1% de su referencia (y el -11,3% y el -9,6% del Agg y los bonos del Tesoro, respectivamente). La historia de décadas en la que los bonos de los mercados emergentes (ME) superan a los de los mercados desarrollados (MD) continúa.

En diciembre, los ganadores fueron Sri Lanka y Brasil (una posición infraponderada durante una fuerte caída). Ecuador, una posición que el fondo ha mantenido durante mucho tiempo, fue por mucho el país que más perdió. Los mercados de diciembre fueron poco atractivos y volátiles, lo que, en nuestra opinión, afectó demasiado a Ecuador. Estamos dispuestos a aumentar nuestra exposición a las divisas emergentes de beta alta (EMFX), como el peso mexicano y el real brasileño, que sufrieron pérdidas devastadoras el año pasado (alrededor de un 20%). Muchos participantes del mercado sufrieron pérdidas con el peso y el real, y nuestra evaluación sugiere que ambos mercados podrían haber agotado las ventas.

Hemos cubierto nuestra infraponderación en duración en la venta masiva de bonos y esperamos aumentar aún más la duración. Los soberanos de alto rendimiento siguen siendo nuestro enfoque principal en USD, pero también agregamos algunos soberanos de grado de inversión (IG) debido a la fuerte caída de rendimientos. El carry es del 7,8%, el rendimiento al peor escenario es del 9,8%, la duración es del 5,8 y la exposición local representa alrededor del 56%.

Rentabilidad total media anual^* (%) (En USD)

^* Los retornos de menos de un año no están anualizados.

Gastos: Clase A: Bruto 2,08%, neto 1,21%; Clase I: Bruto 1,34%, neto 0,86%; Clase Y: Bruto 1,35%, neto 0,96%. Los gastos están limitados contractualmente hasta el 01/05/25 del 1,20% para la Clase A, del 0,85% para la Clase I, del 0,95% para la Clase Y. Los topes excluyen las comisiones y gastos adquiridos del fondo, intereses, negociación, dividendos y pagos de intereses de valores vendidos en corto, impuestos y gastos extraordinarios.

Los datos de rendimiento citados representan rentabilidades pasadas. La rentabilidad pasada no es garantía de resultados futuros. La rentabilidad de la inversión y el valor principal de una inversión fluctuarán, de modo que las acciones de los inversionistas, cuando se reembolsen, podrían valer más o menos que su costo original. La rentabilidad puede ser inferior o superior a los datos de rentabilidad citados. Llame al 800.826.2333 o visite vaneck.com para obtener información sobre la rentabilidad actual hasta fin del mes más reciente.

El "valor neto de los activos" (NAV) de un fondo se determina al cierre de cada día hábil y representa el valor en dólares de una acción del fondo; se calcula tomando los activos totales del fondo, restando los pasivos totales y dividiendo por el número total de acciones en circulación. El NAV no es necesariamente el mismo que el valor del mercado intradiario del ETF. Los inversionistas no deben esperar para comprar o vender acciones en NAV.

Los mercados pasaron diciembre intentando valorar la política eventual de la administración Trump, y siguen en lo mismo en enero. La política arancelaria es, obviamente, la preocupación inmediata, pero la guerra y la Reserva Federal también plantean dudas. La guerra, los aranceles y la Fed... los llamaremos los riesgos «WTF». Estas cuestiones, por sí mismas, son obviamente determinantes. La guerra es inflacionista, dispara los precios de las materias primas y coloca una capa de riesgos geopolíticos sobre los mercados. En general, los economistas consideran que los aranceles son una distorsión arriesgada. Ahora bien, hay que señalar que esto parece ser una interpretación errónea de Ricardo, que opinaba sobre el comercio con una cuenta de capital cerrada: las cuentas de capital abiertas son un desafío para los marcos que muchos economistas parecen utilizar (el dinero no necesita cruzar las fronteras sólo para el comercio de bienes, también se puede invertir para equilibrar los flujos comerciales). Debemos reiterar que el personal de la Reserva Federal ha considerado sistemáticamente los aranceles como un golpe a la demanda, que debe afrontarse con una política monetaria que responda de forma adecuada (es decir, laxa). Por tanto, si nuestra interpretación de las teorías arancelarias es correcta, todo se reduce a la magnitud y el objetivo: ¿son tan grandes que abarcan «todo» o castigan tanto a China que crean riesgos de devaluación del CNY? Conocer la respuesta a esta pregunta sería importante y grato, pero aún no lo sabemos. Lo que queremos decir es que teorizar no es tan productivo, los detalles sí lo serían. En cuanto al impacto de la Reserva Federal en los riesgos actuales, existe una gran incertidumbre: ¿volverán los recortes?, ¿se avecina una larga pausa?, ¿el crecimiento es suficiente para que se produzcan incrementos? Además, si se conociera la dirección de los tipos para este año, ¿sería un dato útil? En 2024, hubo muchas fases en los bonos del Tesoro y aprovecharlas fue mucho más importante que la tendencia del año, en el sentido práctico. Por lo tanto, la firme postura que mantenemos consiste en centrarnos en los datos económicos (¿el mercado valora la política de la Reserva Federal con demasiada fortaleza o con demasiada debilidad?) o en los momentos en que los mercados parecen desviarse significativamente de los movimientos de la política monetaria. Este último caso puede darse ahora. Los rendimientos de los bonos del Tesoro subieron más de 90 puntos básicos (pb) tras el último ciclo de recortes de la Reserva Federal. Es una de las reacciones más perversas en la historia de estos ciclos de recortes. De todos modos, nuestro punto es que eso parece ser un hecho observable, lo que ahora nos ha llevado a una duración superior a la de referencia.

El mejor argumento para abordar estos riesgos actuales no es que sean irrelevantes, sino que es posible que ya tengan un precio. Algunas EMFX, en particular el peso mexicano, sufrieron una fuerte caída en 2024 debido a los riesgos arancelarios. Observe el siguiente gráfico para hacerse una idea. Nos parece bastante sorprendente que tuviéramos una sobreponderación en moneda local a lo largo de 2024 y aun así hayamos superado al índice de referencia. El mayor ganador del fondo durante el año no fue poseer el peso mexicano (y siempre hay una respuesta final con nosotros), pero quizás les dé una idea de lo cómodos que estamos con algunos de estos riesgos a principios de 2025. Dejando a un lado los riesgos actuales, los hechos con los que nos quedan son una economía de EE. UU. que está estimulando y una China que también lo está, lo cual es muy favorable para los mercados emergentes.

Gráfico 1: Las EMFX sufrieron una fuerte caída en 2024

Fuente: Bloomberg LP, datos a diciembre de 2024

A la espera de que se aclare la política estadounidense, China parece estar avanzando hacia un aumento del gasto, quizá de forma agresiva en caso de que se endurezcan los aranceles estadounidenses. Es importante destacar que la moneda china se ha mantenido estable frente a los riesgos actuales, a pesar de un diferencial de rendimiento históricamente bajo con EE. UU. Esta estabilidad sirvió de ancla para muchos mercados emergentes, subrayando la idea de que los aranceles siguen siendo un grave riesgo hasta que se aclaren, y que el único contratiempo es su anticipación. ¿Qué pasa ahora con el CNY? A nuestros ojos, permanece estable. Un motivo de preocupación reciente fue que en una cesta de monedas gestionada frente al CNY se experimentó una pequeña reducción del USD y el EUR en la cesta. Sin embargo, esta cesta se modifica regularmente basándose en los datos comerciales históricos, por lo que consideramos que el cambio regular de la cesta en diciembre dice más sobre la reacción del mercado y poco sobre el cambio de la cesta en sí; el mercado especuló con que era más probable una devaluación y no estamos de acuerdo con que esta fuera la intención. Por otra parte, y más importante, los precios diarios de la divisa se han mantenido notablemente estables, en torno a 6,2. El problema aún reside en la fijación de los precios de mercado. Así pues, el mercado se guiará por la evolución real. El estímulo chino debería ser alcista para el CNY, por ejemplo. Los aranceles de EE. UU. pueden ser el resultado de un compromiso más negociado o incluso ser severos, y aún así podríamos ver que las fijaciones del CNY se mantienen estables. Además, con los tipos de interés de la deuda pública nacional en torno al 1%, no parece una situación de fuga de capitales. Debemos señalar además que, con los tipos de la deuda pública nacional en torno al 1%, esto no nos parece una situación de fuga de capitales. Ahora bien, aún existe presión sobre la moneda (según la diferencia entre los tipos de cambio onshore y offshore, CNY y CNH), y la divisa podría debilitarse. Tal vez la debilidad de la moneda sería una reacción a las medidas políticas de EE. UU. Sin embargo, nuestro punto es que cualquier debilidad de la moneda probablemente sea gradual y gestionada, e incluso podría marcar una catarsis de la preocupación arancelaria. Tenemos una opinión, pero estamos observando.

Tipos de exposición y cambios significativos

A continuación, se resumen los cambios en nuestras principales posiciones. Nuestras mayores posiciones en diciembre fueron México, Sudáfrica, China, Tailandia e Indonesia, con las asignaciones globales por países que se ven a continuación:

Desglose por países (%)

Fuente: VanEck Research, a diciembre de 2024.

• Aumentamos nuestra exposición en moneda local en Polonia y Chile. Polonia puede beneficiarse de posibles cambios en el panorama geopolítico regional (un alto el fuego en Ucrania). La moneda también puede seguir al euro si la Reserva Federal estadounidense acaba recortando más de lo que se espera actualmente (solo un recorte total de tipos en el primer semestre de 2025). Estos factores mejoran las puntuaciones de las evaluaciones políticas y técnicas de Polonia. Chile se encuentra al final del ciclo de relajación y la economía puede beneficiarse potencialmente de la eventual respuesta de China a las políticas de estímulo, lo que debería mejorar las puntuaciones de las evaluaciones técnicas y económicas de Chile.
• También aumentamos nuestra exposición en moneda local en Tailandia y Malasia. Las propuestas de reforma fiscal de Tailandia parecen alentadoras, mientras que las sólidas entradas de turismo deberían apoyar a la divisa. En términos de nuestro proceso de inversión, esto mejora las puntuaciones de las evaluaciones políticas y económicas del país. Los bonos en moneda local de Malasia se consideran un sustituto de mayor rendimiento de los bonos del Estado de China, y se espera que los tipos de China sigan recuperándose gracias a la relajación adicional de las políticas (incluidos los recortes de tipos). Esto refuerza la puntuación de Malasia en las pruebas técnicas.
• Por último, aumentamos nuestra exposición soberana en monedas fuertes en Qatar. La decisión estuvo motivada por los comentarios más moderados de la Fed estadounidense y por las menores presiones sobre los precios pagados en algunas encuestas/índices para EE.UU. Las perspectivas de la Fed son muy inciertas, pero el mercado apuesta por un ciclo de relajación muy superficial en EE.UU. esta vez.
• Redujimos nuestra exposición en moneda local en Brasil, Uruguay, México e Indonesia. El gobierno brasileño y el banco central no se ponen de acuerdo, lo que refuerza el ciclo de retroalimentación negativa y hace que los tipos locales suban y la moneda se debilite. A pesar de los recientes avances en los recortes del gasto, el mecanismo de comunicación de estos riesgos a las autoridades no siempre funciona, lo que empeora la puntuación del país en la prueba de políticas. La preocupación por los desvíos fiscales bajo la nueva administración de Uruguay tuvo un impacto similar (negativo) en la puntuación de la evaluación política del país. Algunas curvas locales de los mercados emergentes se están haciendo más planas después del segmento de 5 años -México e Indonesia incluidos-, lo que no justifica asumir riesgos de duración en mercados turbulentos con escasa liquidez. En términos de nuestro proceso de inversión, esto empeoró las puntuaciones de las evaluaciones técnicas de ambos países.
• También redujimos nuestra exposición soberana en moneda fuerte en Israel y Ecuador. Tomamos beneficios parciales en Ecuador con el fin de gestionar los riesgos potenciales asociados al ruido político preelectoral, que empeoró la nota de la prueba política del país. Las presiones geopolíticas y políticas internas de Israel limitan las mejoras en la puntuación de la evaluación política, aunque es probable que veamos más iniciativas en el futuro bajo la administración Trump 2.0.
• Por último, redujimos nuestra exposición corporativa en moneda fuerte en China y nuestra exposición soberana en moneda fuerte en Ghana y Benín. El ritmo de estímulo lento de China sigue decepcionando a los inversores, y los problemas de liquidez al final del año amplifican los movimientos de los precios y empeoran la puntuación de la evaluación técnica. Las valoraciones de Benín se están haciendo muy caras (el grupo de valoración inicial más bajo), lo que empeora la puntuación de la evaluación técnica, mientras que la victoria de la oposición en las elecciones presidenciales de Ghana planteó interrogantes sobre las desviaciones fiscales y las renegociaciones del programa del FMI. Estos factores empeoraron la puntuación del país en las pruebas de política.