El oro cae víctima de la desarticulación del mercado

Perspectivas mensuales sobre el mercado del oro y la economía de Imaru Casanova, Gestora de Cartera, quien brinda sus opiniones singulares sobre la minería y las ventajas del oro para la cartera. 

El oro finalmente cede ante la fortaleza del dólar

El oro cayó por debajo de USD 1.900 la onza en la última semana de septiembre. Esta clase de activo puso a prueba el nivel de USD 1.900 a finales de junio y de nuevo en agosto, pero encontró apoyo y rebotó por encima de ese nivel. Sin embargo, esta vez no encontró apoyo y declinó a USD 1.849 la onza el 29 de septiembre, lo que supone una pérdida de USD 92 (-4,7 %) en el mes. La mayor parte de las ganancias del oro en 2023 se ha evaporado. Tras sólidos resultados durante el primer semestre del año, el oro sucumbió finalmente a la presión del aumento de los rendimientos y de un dólar estadounidense cada vez más fuerte en el tercer trimestre del año.

Los rendimientos de los bonos del Tesoro estadounidense a 10 y 30 años se sitúan actualmente cerca del 5 % y el USD (medido por el U.S. Dollar Index o DXY¹) logró subir un enorme 6,4 % desde sus mínimos de mediados de julio hasta finales de septiembre. La correlación inversa entre el oro y el dólar, históricamente sólida, se puso por completo de manifiesto con una caída del oro del 5,7 % durante el mismo periodo. Lo que se esperaba que fuera una pausa de la Reserva Federal estadounidense en su reunión del 20 de septiembre se convirtió en "saltar y mantener", tras los dichos del presidente de la Reserva Federal (y, posteriormente, otros miembros), quien dejó en claro a los mercados que estaban dispuestos a volver a aumentar los tipos y mantenerlos en un nivel restrictivo para continuar su lucha contra la inflación. El oro y las acciones de oro sufrieron ventas masivas junto con el resto de los mercados de acciones y bonos estadounidenses. Los índices NYSE Arca Gold Miners Index (GDMNTR)² y MVIS Global Juniors Gold Miners Index (MVGDXJTR)³ descendieron 8,1 % y 10,3 %, respectivamente, a lo largo de este mes.

La demanda de Oriente presta apoyo a Occidente

El precio del oro en China también cayó y redujo lo que había sido una prima sin precedentes de USD 120 por onza sobre el precio internacional al contado, a apenas USD 10. Hasta ahora, la demanda de China ha sido muy sólida en 2023: Bloomberg dio a conocer un aumento interanual del 30 % en las ventas nacionales de lingotes y monedas de oro hasta la semana pasada.^* Este repunte de la demanda de China, así como de Turquía (que, en conjunto, representan dos de los mayores consumidores de oro en Oriente), ha ayudado a acortar la brecha que dejó la caída de la demanda de inversiones en Occidente, como se refleja en las salidas persistentes de los ETF respaldados por lingotes de oro. Las compras sólidas de oro de los bancos centrales también respaldaron los precios del oro.

Los inversionistas de China y Turquía están utilizando el oro como cobertura frente a los riesgos económicos y el debilitamiento de divisas. Turquía ha sufrido hiperinflación debido a políticas monetarias no convencionales. Desde las elecciones presidenciales de mayo, el gobierno ha tomado medidas para restablecer la confianza; sin embargo, persiste un alto nivel de incertidumbre. En China, la desaceleración de la economía, junto con las consecuencias de la crisis inmobiliaria y las medidas represivas del Gobierno contra el sector tecnológico, también han creado incertidumbre financiera. Los bancos centrales están comprando oro para diversificarse del dólar estadounidense y a modo de cobertura frente a la volatilidad de los mercados. Su rentabilidad en tiempos de crisis, su función como reserva de valor a largo plazo y su gran liquidez lo convierten en un activo de elección.

El oro: ¿bien posicionado frente al "consenso"?

Por el contrario, los inversionistas occidentales aún no han encontrado una razón para refugiarse en lo que ha sido un año muy robusto para los mercados de acciones y, en particular, para las acciones tecnológicas. Un "aterrizaje suave" de la economía parece ahora más al alcance de la mano, y dado que la inflación disminuye, los mercados parecen pensar que no hay necesidad de apostar por el oro. Sin embargo, las valoraciones de las acciones son muy elevadas, y la perspectiva de tipos de interés elevados y sostenidos supone un riesgo importante para la mayoría de los sectores y para todo el sistema económico y financiero. Los fondos de pensiones británicos, Credit Suisse, Silicon Valley Bank y Signature Bank han sido víctimas de la subida de los tipos. ¿Quién sigue? ¿Se avecina otra crisis?

La debilidad de los mercados del oro en estas dos últimas semanas se produce precisamente en un momento en que estos riesgos parecen estar en el punto de mira de los inversionistas, lo cual creemos genera una desarticulación importante en el mercado. Si las mareas cambian - es decir, si los mercados se ven afectados por una caída de las ganancias empresariales, una corrección profunda en los mercados de acciones, un mercado laboral más débil o un aumento significativo del desempleo, junto con unos tipos de interés altos y sostenidos bajo la presión de una inflación por encima del objetivo -, creemos que el oro está bien posicionado para beneficiarse de ese escenario. En nuestra opinión, las acciones de oro debería beneficiarse aún más como víctimas de la desarticulación en su propio mercado. Con una cotización actual situada en múltiplos de valoración históricamente bajos y muy rezagados con respecto al lingote de oro, los balances del sector minero aurífero, la generación de flujos de caja y las estrategias de asignación de capital están más solidos que nunca.

Un paso al frente: resumen de la conferencia sobre el oro

El mes pasado asistimos a dos de las principales conferencias del sector, ambas en Colorado: Precious Metals Summit, en Beaver Creek, centrada en exploradores, desarrolladores y productores emergentes; y Gold Forum Americas, en Colorado Springs, que incluye a las siete octavas partes de las empresas de oro y plata que cotizan en bolsa en todo el mundo, en términos de producción o reservas. Durante las dos conferencias nos reunimos con los equipos directivos de más de 50 empresas.

El ambiente en el Gold Forum Americas fue tranquilo y reflexivo, lo cual no sorprende habida cuenta de la reciente falta de avidez de los inversionistas por las acciones de oro y la consiguiente baja rentabilidad del precio de la acción de muchas de las empresas. Sin embargo, el mensaje sigue siendo, en general, optimista, con énfasis en la optimización de la cartera, el crecimiento disciplinado, el control de costos y el cumplimiento de las expectativas. Las empresas son conscientes de que para lograr una recalificación y atraer a una amplia base de inversionistas, necesitan demostrar sistemáticamente a los mercados que vale la pena invertir en este sector a lo largo de los ciclos de precios de los metales, con una estrategia centrada en la creación de valor mediante la reducción de costos, el aumento de la vida útil de las minas, y la búsqueda y el desarrollo de nuevos yacimientos, todo ello en simultáneo con una maximización de las rentabilidades para los grupos de interés. Si lo construyes, ellos vendrán. Los mercados son eficaces; si realmente existe una desarticulación entre los precios de las acciones y el valor implícito del sector de la minería aurífera basado en su rentabilidad sostenible (tal como creemos), esto no debería durar demasiado.

En la Precious Metals Summit, un director ejecutivo comentó que este mercado se siente como el piso del mercado bajista en 2015, cuando el oro cayó a USD 1.050. Sin embargo, el precio del oro se encuentra ahora en una tendencia de mercado alcista, con un oro situado recientemente cerca de máximos históricos, y las tasas de retorno internas de muchos proyectos que oscilan entre el 20 % y el 50 % o más. Hablando de desarticulación... Como consecuencia de la solidez del mercado del oro y la debilidad del mercado de acciones del oro, estamos viendo que las empresas en fase de desarrollo se dividen en tres categorías:

1. las que cuentan con un sólido respaldo financiero y están dispuestas a captar capital para desarrollar sus proyectos a valoraciones reducidas;
2. las que están impulsando sus desarrollos, iniciando proyectos más pequeños con menos capital y utilizando el flujo de caja operativo para ampliar la producción en el segundo o tercer año, y
3. aquellas con escaso acceso al capital, que o están inactivas o buscan un comprador con mejor financiamiento.

Nuestra estrategia abarca los tres tipos de empresas en fase de desarrollo. Nos fijamos en la calidad y la escala de los proyectos, además de los riesgos geopolíticos y las capacidades de gestión. En definitiva, el valor y la rentabilidad se obtendrán en empresas de alta calidad y bien administradas. No obstante, parece que las condiciones actuales requerirán, sin duda, un poco más de paciencia.

^* La prima del oro en China se acota tras la mayor caída de los precios desde 2020 - Bloomberg.

¹El U.S. Dollar Index (DXY) mide el valor del dólar estadounidense en relación con una cesta de divisas extranjeras, a la que se suele referir como una cesta de divisas de los socios comerciales de los Estados Unidos. ²NYSE Arca Gold Miners Index (GDMNTR) es un índice modificado, ponderado por capitalización bursátil y compuesto por empresas que cotizan en bolsa y que se dedican principalmente a la extracción de oro. ³MVIS Global Junior Gold Miners Index (MVGDXJTR) es un índice modificado, basado en reglas, ponderado por capitalización bursátil y ajustado por flotación, compuesto por un conjunto global de sociedades de pequeña y mediana capitalización que cotizan en bolsa y generan al menos el 50 % de sus ingresos a partir de la extracción de oro o plata, poseen bienes inmuebles capaces de producir al menos el 50 % de sus ingresos a partir de la extracción de oro o plata cuando se desarrollan, o invierten principalmente en oro o plata.