Las acciones de oro buscan reconectar con el oro en 2025

Perspectivas mensuales sobre el mercado y la economía del oro por parte de Imaru Casanova, gerente de cartera, quien ofrece su punto de vista particular sobre los beneficios de la cartera del oro y la minería.

El rendimiento del oro en medio de los cambios económicos y la dinámica del mercado

La subida de las tasas de interés del Tesoro estadounidense y el fortalecimiento del dólar (índice DXY¹; con un alza del 2,60% durante el mes) mantuvieron la presión sobre el oro en diciembre, aunque de forma menos significativa que en noviembre. El oro bajó un 0,71% durante el último mes del año, por encima del S&P 500² (-2,38%), pero por detrás del NASDAQ Composite³ (+0,56%). El 18 de diciembre, el Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC) de EE.UU. recortó el tipo de los fondos federales en 25 puntos básicos, lo que ayudó al oro a repuntar desde sus mínimos mensuales. Sin embargo, el comité señaló menos recortes de tipos en 2025, lo que reduce la probabilidad implícita del mercado de una flexibilización adicional. Tras alcanzar un máximo histórico de 2.787 dólares por onza al cierre del 30 de octubre, el oro se consolidó en torno al nivel de los 2.600 dólares, con una media de 2.644 dólares por onza durante noviembre y diciembre. El oro cerró el año a 2.624,50 dólares la onza el 31 de diciembre, con una ganancia anual de 561,52 dólares la onza, es decir, un 27,22%.

El excepcional rendimiento del oro en 2024 marcó su mejor ganancia anual en 14 años. En los últimos 25 años, los resultados del oro sólo fueron mejores en 2007 (+30,94%) y 2010 (+29,57%). Este logro es notable dado el buen comportamiento de los mercados de acciones estadounidenses y del dólar en 2024, con la subida del 29,57% del NASDAQ Composite, del 25,02% del S&P 500 y del 7,06% del índice DXY, respectivamente. Creemos que esta acción del precio del oro refleja un cambio significativo en la dinámica de los mercados del oro en los últimos dos años. Los bancos centrales de todo el mundo se han convertido en uno de los principales impulsores de la demanda y los precios del oro, al comprar cantidades récord de lingotes desde 2022. Además, consideramos que esta nueva realidad del mercado del oro también ayuda a explicar el significativo (y para nosotros desconcertante) bajo rendimiento de las acciones auríferas en relación con el propio metal.

El giro estratégico de los bancos centrales hacia las reservas de oro

Los bancos centrales mundiales han estado comprando lingotes de oro como parte de su gestión de reservas, impulsados por una serie de factores que han cobrado mayor relevancia a partir de 2022.ⁱ Entre los factores se incluyen la preocupación por los riesgos financieros sistémicos, el papel del oro como eficaz diversificador de carteras, su liquidez, su rendimiento como cobertura de la inflación y su resistencia en tiempos de crisis. Además, el oro sirve como diversificador geopolítico, como salvaguarda contra las sanciones y como componente de las políticas de desdolarización. En conjunto, el reciente ímpetu de los bancos centrales por aumentar las reservas de oro parece independiente de la fortaleza de la economía estadounidense, del comportamiento de los mercados de renta variable de Estados Unidos o de las fluctuaciones del dólar y de los tipos del Tesoro. También es necesario señalar que los bancos centrales compran exclusivamente lingotes de oro, no acciones de oro.

Dinámica cambiante del oro: Bancos centrales frente a inversores

Antes de este nivel récord de compra de oro por parte de los bancos centrales en los últimos tres años, el principal impulsor de los precios del oro históricamente fue la demanda occidental de inversión, que ha disminuido en su mayor parte desde 2020. Medimos la demanda de inversión siguiendo los flujos de entrada y salida de los ETF mundiales de lingotes de oro. Los inversores que compran ETF de lingotes de oro suelen ser los mismos que adquieren acciones de mineras auríferas como apuesta apalancada en oro, con el objetivo de ampliar su exposición a este metal como clase de activo. Sin embargo, la mayoría han estado ausentes durante el reciente repunte del oro, lo que ha contribuido a ampliar la diferencia de valoración entre este activo y la renta variable aurífera. Mientras los bancos centrales han estado comprando oro activamente, muchos inversores han estado disfrutando de los beneficios de un imparable mercado alcista de renta variable en general, lo que ha reducido la necesidad percibida de poseer oro o acciones de oro.

ETFs y precios del oro: Una creciente desconexión

Hemos destacado la ruptura de la correlación existente desde hace tiempo entre las tenencias de ETF de lingotes de oro y el precio del oro, ya que el precio del oro aumentó incluso cuando la demanda de inversión disminuyó. Desde abril de 2022 hasta finales de 2024, las tenencias de ETF de lingotes de oro cayeron un 22%, mientras que el precio del oro al contado aumentó un 36%. Esta desconexión se atribuye en gran medida a la importante compra de oro por parte del sector oficial en los últimos años.

En cambio, persiste una fuerte correlación entre las tenencias de ETF de lingotes de oro y el rendimiento de las acciones de oro en relación con el oro. Desde abril de 2022 hasta finales de 2024, el GDMNTR⁴ ha bajado un 1,7%, con un rendimiento inferior al del oro en casi 38 puntos porcentuales ante un entorno de subida de precios. Este rendimiento inferior refleja cómo los inversores abandonaron en su mayoría al oro como clase de activo, incluso cuando los bancos centrales y los inversores no occidentales impulsaron los precios del oro al alza. Sin embargo, durante los breves periodos de los dos últimos años en los que aumentaron las tenencias mundiales de ETF de lingotes de oro, lo que indicaba un retorno temporal de los inversores occidentales, la renta variable aurífera superó al metal, como era de esperar.

El siguiente gráfico ilustra el rendimiento de los lingotes de oro, los ETF relacionados y las mineras auríferas en periodos clave de 2021 a 2024. En él se destaca la desconexión entre los precios del oro, los flujos de los ETF y los rendimientos de las mineras durante las distintas fases del mercado.

La rentabilidad de las mineras de oro (frente a los lingotes) puede depender del nivel de demanda de inversión (flujos de ETF de lingotes de oro)

Fuente: Bloomberg, VanEck. Información a diciembre de 2024. "Mineras de oro" representadas por el NYSE Arca Gold Miners Index (NTR). El rendimiento del pasado no garantiza resultados futuros.

La diferencia de rendimiento en 2024 entre el oro y las acciones de oro

Al analizar el rendimiento del oro y las acciones de oro en 2024, la pregunta más recurrente será: "¿Por qué las acciones de oro no lograron seguir el ritmo del oro, con una ganancia del 10,64% (GDMNTR) frente a la subida del 27,22% del metal?". Aunque los aspectos fundamentales de la industria minera del oro sin duda desempeñaron un papel, nuestra mejor respuesta a esta pregunta es: "Porque los bancos centrales no compran acciones de oro".

Las acciones de oro se mantiene aproximadamente un 40% por debajo de sus máximos de 2011, incluso cuando los precios del oro han subido aproximadamente un 40% desde entonces. Cuando los inversores decidan que ha llegado el momento de agregar oro a su cartera, por muchas de las mismas razones por las que los bancos centrales han estado comprando, es posible que los participantes en el mercado ya no puedan ignorar los argumentos tan convincentes para poseer acciones de oro.