Cómo El Salvador protagonizó un resurgimiento en América Latina

Tenga en cuenta que VanEck tiene exposición al bitcoin y a la deuda soberana salvadoreña.

Agradecemos especialmente a nuestro equipo de Bonos de Mercados Emergentes por su perspectiva y contribuciones a este artículo.

Introducción

El Salvador ha experimentado una notable transformación bajo la presidencia de Nayib Bukele, que le ha convertido en un faro de innovación y resistencia en América Latina. La nación ha desafiado el escepticismo mundial, desde la adopción del bitcoin como moneda de curso legal hasta la promulgación de profundas reformas fiscales y sociales. VanEck reconoció pronto este potencial e invirtió en deuda soberana salvadoreña. A pesar del fuerte repunte de estos activos, estimamos que el bono nacional a 30 años recién emitido sigue cotizando 200 puntos básicos por debajo de su valor razonable, con una rentabilidad prevista superior al 33% durante el próximo año en caso de que los diferenciales se estrechen hasta nuestro objetivo.

Durante nuestra visita a San Salvador la semana pasada para reunirnos con el presidente Bukele y participar en la conferencia “Adopting Bitcoin”, volvimos a explorar la ambiciosa visión que impulsa el futuro de El Salvador como el "Singapur de América Latina".

• Los retos de El Salvador
• El punto de inflexión de Bukele
• El audaz papel del bitcoin
• La visión de El Salvador
• La energía como combustible del crecimiento
• El FMI y las relaciones con EE.UU.
• Una oportunidad contradictoria
• Reflexiones finales

El pasado de El Salvador: Retos y estancamiento

Durante décadas, tras su guerra civil 1979-1992, El Salvador se enfrentó a retos agobiantes:

Dificultades económicas: La deuda nacional pasó del 37,8% del PIB en 2001 al 95% en 2020, mientras que el crecimiento económico medio fue de solo el 2%, el segundo más bajo de Centroamérica.

Altos índices de delincuencia: La violencia persistente y el accionar de las pandillas convirtieron a El Salvador en uno de los países más peligrosos del mundo, lo que sofocó la inversión y la cohesión social.

Fuga de cerebros y migración exterior: Décadas de inestabilidad provocaron la emigración de más de 1,6 millones de salvadoreños al extranjero, principalmente a Estados Unidos. Esta migración externa debilitó la fuerza laboral local y dejó a la recién dolarizada economía muy dependiente de las remesas como fuete de divisas, que en su punto máximo supusieron el 25% del PIB, aproximadamente 8 mil millones de dólares anuales.

Las reformas de Bukele: Un punto de inflexión

Desde su elección en 2019, el presidente Bukele ha transformado El Salvador con reformas radicales, y la economía ha experimentado avances significativos.

Reducción de la delincuencia: Las tasas de homicidio se desplomaron de 51 por cada 100.000 en 2018 a solo 2,4 en 2023. De este modo, El Salvador se convirtió en el país más seguro de América Central y del Sur.

Durante el proceso de diligencia debida de VanEck, las conversaciones con taxistas locales revelaron cómo la ofensiva de Bukele contra las pandillas ha mejorado profundamente la vida cotidiana de los ciudadanos salvadoreños. Muchos conductores destacaron que ya no deben pagar «dinero de protección» a los grupos delictivos, una carga que antes consumía una parte importante de sus ingresos. Más de un conductor compartió que sus hijos ahora pueden jugar al fútbol al aire libre por las tardes sin miedo, algo inimaginable hace tan sólo unos años. Estas historias reforzaron nuestra convicción al resaltar cómo la reducción de la delincuencia no es solo una estadística, sino un multiplicador del PIB tangible y transformador para las familias y las comunidades de todo el país.

Disciplina fiscal: La deuda en relación con el PIB bajó al 59% en 2024, su nivel más bajo desde 2008, gracias a la refinanciación de bonos soberanos por valor de 2.300 millones de dólares y a la adopción de medidas presupuestarias prudentes.

Crecimiento del PIB: Entre 2021 y 2023, el PIB creció un 19%, una aceleración significativa en comparación con las medias anteriores a 2019.

Turismo: La cuota del PIB del sector pasó del 11,7% en 2019 al 12,3% en 2023. De enero a julio de 2024, los visitantes entrantes aumentaron un 22% interanual, lo que generó 36.000 nuevos puestos de trabajo y redujo el desempleo al 2,76%.

Participación en la población activa: La participación alcanzó el 64,4%, la más alta de la historia de El Salvador.

Este conjunto de factores ha llevado a Moody’s a elevar la calificación de la deuda soberana de El Salvador de Caa3 en mayo de 2022 a Caa1 en mayo de 2024 y a S&P a elevar su calificación de CCC+ en junio de 2022 a B- en noviembre de 2023. S&P reafirmó su calificación B- con perspectiva "estable" en abril de 2024. Aunque estas calificaciones se siguen considerando de bajo nivel, su orientación positiva afirma la estrategia de renovación financiera de El Salvador. Esperamos que las agencias de calificación sigan al alza los precios de los bonos y mejoren aún más la deuda de ES en breve.

Crecimiento acumulado del PIB en determinados países de América Latina 2021 - 2023

Fuente: Banco Mundial al 7/11/2024.

Bitcoin: Un experimento arriesgado

En junio de 2021, una gran mayoría del Congreso salvadoreño aprobó una ley que convertía al bitcoin en moneda de curso legal junto con el dólar estadounidense. El gobierno consideró al bitcoin como una herramienta para fomentar la inversión extranjera, ampliar la inclusión financiera de los no bancarizados y proporcionar a la nación un activo de reserva no correlacionado. El gobierno ofreció 30 dólares en bitcoin a los ciudadanos que descargaran la aplicación Chivo Wallet para promover su adopción. Una investigación realizada por Yale en febrero de 2022 reveló que el 68% de los hogares conocían la Cartera Chivo y que el 78% de ellos la habían descargado.

En 2024, el 8% de los salvadoreños ha utilizado bitcoin para realizar pagos. Aunque algunos observadores internacionales consideraron inicialmente que se trataba de una cifra modesta, creemos que representa un avance significativo para un país con tasas históricamente bajas de adopción de pagos electrónicos. La integración de Bitcoin en la vida cotidiana está creando una base para una mayor aceptación e innovación en la tecnología financiera.

El Salvador también ha adoptado el bitcoin como activo de reserva, con 6.150 BTC, valorados actualmente en unos 600 millones de dólares, con 150 millones de dólares en ganancias no realizadas. Esta suma representa actualmente el 1,6% del PIB nacional de 36 mil millones de dólares, lo que demuestra el compromiso del gobierno con el bitcoin como activo de reserva. A modo de comparación, si Estados Unidos autorizara una reserva de Bitcoin de 1 millón de BTC a un precio medio de 150.000 dólares, según la legislación que ha presentado la senadora de Wyoming Cynthia Lummis, la reserva tendría un valor de 150.000 millones de dólares, lo que representaría sólo el 0,57% del PIB estadounidense de 26,3 billones de dólares.

El valor del bitcoin en El Salvador supera los 600 millones de dólares

Fuente: Rastreador de carteras de El Salvador, Artemis XYZ a 21/11/24.

La estrategia del bitcoin de El Salvador va más allá de las reservas. Existen planes para la emisión de «Bonos Volcán» por valor de 1.000 millones de dólares, con la mitad de cuyos ingresos se compraría Bitcoin, con el objetivo de financiar el desarrollo de Bitcoin City, una zona económica futurista alimentada íntegramente por energía geotérmica. Esta ciudad está diseñada para atraer la inversión internacional y la innovación con cero impuestos sobre la renta, la propiedad o las ganancias de capital. Además, el gobierno ofrece el programa «Visado de la Libertad», que concede la ciudadanía a las personas que donen un millón de dólares a los esfuerzos de desarrollo de la nación.

Aunque los Bonos Volcán aún no se han emitido, su demora obedece a una combinación de medidas de prudencia estratégica (evitar la emisión de deuda adicional en un entorno de tipos de interés elevados) y consideraciones geopolíticas, ya que el Gobierno mantiene negociaciones delicadas con el FMI. Al demostrar moderación fiscal y dar prioridad a la reducción de la deuda, El Salvador refuerza su posición negociadora al tiempo que mantiene la opción de emitir los bonos en condiciones más favorables en el futuro.

La visión de El Salvador

Durante nuestra reunión con el presidente Bukele, esbozó unos objetivos audaces pero alcanzables para posicionar a El Salvador como un centro de nearshoring de la capacidad exportadora estadounidense. Las políticas que favorecen el crecimiento, incluidas las "zonas francas" económicas, pretenden atraer a las multinacionales de los sectores de fabricación de autopartes y tecnología al ofrecer operaciones de valor añadido libres de impuestos. Estas iniciativas ya están atrayendo inversiones, apoyadas por un mercado energético desregulado y mejoras en las infraestructuras.

Bukele también destacó las importantes reservas de oro sin explotar de El Salvador, que describió como las mayores per cápita y por kilómetro cuadrado del mundo. Estos yacimientos representan una enorme oportunidad económica, pero el anterior gobierno de izquierdas prohibió las actividades mineras en 2017. Bukele expresó su intención de revertir esta ley, citando el potencial para extraer el metal de forma responsable y respetando al mismo tiempo las normas medioambientales y de sostenibilidad modernas.

El presidente extendió una invitación a los geólogos especializados en oro de VanEck para que investigaran los yacimientos. Esto demuestra la buena disposición de su administración a colaborar con expertos de todo el mundo para desbloquear este recurso. Si tiene éxito, la minería del oro podría contribuir a la transformación económica de El Salvador, con lo que se sumaría otro peldaño a los esfuerzos de diversificación del país.

Matthew Sigel y el presidente Bukele de El Salvador

El autor y el presidente Bukele, al 15/11/2024.

La energía como catalizador del crecimiento

La ampliación de la capacidad energética es fundamental para la estrategia económica de El Salvador. Durante nuestra reunión con un alto funcionario de la oficina del presidente encargado de la coordinación entre la compañía eléctrica estatal y las empresas privadas, se compartieron ideas clave sobre el panorama energético de la nación y su potencial para atraer industrias de alta tecnología:

Panorama energético actual:

Pico de demanda de carga base: 1.2 GW; capacidad instalada: 2.5 GW.

La energía renovable (700 MW) incluye la geotérmica, la hidráulica y una planta eólica.

La energía básica es principalmente hidroeléctrica y geotérmica, y el combustible búnker y el gas natural proporcionan 380 MW.

Desarrollos planificados:

Para 2035, El Salvador pretende ampliar la capacidad de energía geotérmica con seis o siete nuevas plantas de 50 MW.

Una inversión gubernamental de 1.000 millones de dólares financiará proyectos energéticos durante cinco años, reservando el 15% de la nueva generación para uso gubernamental.

Aunque 0,16 dólares/kWh para la energía industrial no es barato, el alto funcionario señaló que este precio es manejable para los clientes de centros de datos de alto margen. Esto es especialmente cierto dado el acceso directo por cable submarino único de El Salvador, con saltos de latencia de 30 milisegundos a Miami. Según el funcionario con el que nos reunimos, esta conectividad, combinada con los incentivos fiscales del gobierno, posiciona a El Salvador como un destino competitivo para los centros de datos y las operaciones centradas en la IA.

La estrategia energética diversificada de El Salvador contrasta con la de su vecina Costa Rica, que se enfrentó a una escasez de energía en 2023 debido a su excesiva dependencia de fuentes de energía renovables como la hidroeléctrica. La incapacidad de Costa Rica para satisfacer la demanda durante una temporada de sequía reveló los riesgos de desconectar la generación de electricidad a partir de combustibles fósiles, lo cual hicieron con fines “ecológicos”, sin garantizar una generación de reserva suficiente. Por el contrario, pensamos que la mezcla de energía geotérmica, hidráulica y gas natural de El Salvador puede proporcionar una cartera energética más resistente capaz de apoyar el crecimiento industrial y tecnológico.

Aunque en el momento de la publicación no se había anunciado ningún cliente de centros de datos de El Salvador, se mencionó que pronto se cerrarán acuerdos, con empresas atraídas por la infraestructura, la fiabilidad y las ventajas políticas del país. Iniciativas como el proyecto privado Volcano Energy (propiedad en un 23% del Gobierno de El Salvador), que impulsa la expansión de la energía geotérmica para la minería de Bitcoin, aumentan aún más el atractivo potencial de El Salvador para los mineros de Bitcoin y otras industrias con necesidades a largo plazo de energía sostenible y segura.

Relaciones con el FMI y EE.UU.

La política audaz del bitcoin y las reformas fiscales de El Salvador han complicado sus relaciones con las partes interesadas internacionales, en particular el FMI y EE. UU. Durante la administración Biden, las relaciones diplomáticas fueron tensas. Se impusieron sanciones a funcionarios salvadoreños clave y los grupos de derechos humanos presionaron a Estados Unidos para que adoptara una postura más dura frente a las agresivas políticas anticrimen del país. Dado que El Salvador sigue dependiendo en gran medida de las remesas, que representan 8 mil millones de dólares anuales o el 24% del PIB, procedentes principalmente de Estados Unidos, es fundamental mantener una relación bilateral sólida.

El enfoque de la administración Biden ha creado importantes vientos en contra, pero una presidencia de Trump ofrece la posibilidad de un reinicio. Con el apoyo bien documentado de Trump al bitcoin y su enfoque en la relocalización y la externalización de las cadenas de suministro, El Salvador podría emerger como un socio estratégico en los esfuerzos de EE. UU. para construir alianzas regionales. La reciente visita de asesores de Trump a El Salvador en junio de 2024, recibida calurosamente por la administración de Bukele, ha alimentado la especulación de una cooperación más estrecha en áreas como la manufactura, la energía, la migración y la minería de Bitcoin.

El papel del FMI sigue siendo fundamental en la trayectoria financiera de El Salvador. Muchos creen que el FMI está deseando asegurar un acuerdo antes de que la administración Trump tome posesión, temiendo que un cambio en la política estadounidense pueda alterar la dinámica de la negociación. La publicación del presupuesto de El Salvador para 2025, que contempla un plan de gastos más austero diseñado para cumplir las condiciones previas del FMI, se ha considerado como una medida que aumenta las probabilidades de obtener financiación. Sin embargo, la siguiente gran amortización de bonos de Bukele no vence hasta 2027, lo que le da un margen considerable para negociar sin presiones inmediatas. ¿Por qué apresurarse a negociar cuando la posición del FMI puede cambiar tras la toma de posesión de Trump?

Oportunidad de inversión: Una llamada contradictoria

El temprano reconocimiento de VanEck del potencial de El Salvador ha sido validado con muchos de los bonos más que duplicándose desde sus mínimos de 2022.

Valoración de bonos: Seguimos estimando que el bono soberano a 30 años de El Salvador cotiza 200 puntos básicos por debajo de su valor razonable.

Retornos proyectados: Si las reformas continúan como esperamos y los diferenciales se estrechan hasta nuestro objetivo de valor razonable, prevemos una rentabilidad total superior al 33% en el próximo año.

Desde la compra de BTC, la deuda salvadoreña aumentó un 18%

Fuente: Bloomberg al 8/11/2024.

Conclusión

La transformación de El Salvador es testimonio de una política audaz y de capacidad de recuperación. Desde las reformas fiscales hasta la adopción del bitcoin y la innovación energética, la nación ha desafiado el escepticismo mundial y ha logrado un éxito medible, ya sea a través del rendimiento de los bonos en dólares, el crecimiento del PIB o la valoración del bitcoin, lo que ha impulsado sus reservas. Hasta la fecha, estos logros han sido el resultado de los esfuerzos independientes y a menudo solitarios de El Salvador, llevados a cabo frente a la oposición de las principales partes interesadas internacionales, incluido el FMI y su mayor accionista, Estados Unidos.

Ahora, sin embargo, el panorama puede estar cambiando. A medida que aumentan las posibilidades de una cooperación más estrecha con EE. UU. y se hace más probable la participación del FMI, El Salvador está preparado para pasar de perseguir sus objetivos en solitario a hacerlo en colaboración. Este impulso emergente del apoyo internacional podría eliminar uno de los últimos obstáculos del país, permitiéndole alcanzar una integración económica y una estabilidad aún mayores. Para los inversores, esto convierte a la deuda soberana de El Salvador en una oportunidad atractiva. Creemos que la apuesta de Bukele por el bitcoin puede servir de modelo de innovación, determinación e independencia para el mundo emergente.