Le cours de l'or calme les ardeurs de l'inflation

La redoutable force du dollar : le retour

La valeur de l'or est passée en-dessous d'un niveau technique important de 1 800 dollars l’once au cours de la première semaine de juillet, succombant à la force implacable du dollar américain, alors que les craintes de récession mondiale poussent les investisseurs vers le billet vert. Les données sur l’inflation ont, une fois de plus, dépassé les estimations, puisque l’indice des prix à la consommation (IPC) américain de juin¹a atteint 9,1 %, ce qui constitue sa plus forte progression en un an depuis 1981. La force du dollar (et la rupture technique correspondante pour l’or) a été proportionnelle aux attentes d’une hausse plus agressive des taux de lutte contre l’inflation par la Réserve fédérale américaine (Fed), à la hausse des ventes au détail de juin aux États-Unis (de 1 %) et à un moral meilleur que prévu chez les consommateurs au mois de juillet. L’or s’est négocié jusqu’à 1 681 dollars le 21 juillet, avant de repasser au-dessus de 1 700 dollars l’once. Le métal a fini par trouver des acheteurs après l’annonce par la Fed d’un relèvement de 75 points de base de son taux d’intérêt pour juillet, avec un fort suivi le lendemain, lorsque les données ont montré que l’économie américaine se contractait pour un deuxième trimestre consécutif. L’or a clôturé la journée du 29 juillet à 1 765,94 dollars l’once, soit une perte mensuelle de 41,33 dollars (-2,29 %).

Les performances des actions de l'or ont été mitigées au cours du mois. L’indice MVIS Global Junior Gold Miners (MVGDXJTR)² a progressé de 4,29 % tandis que l’indice NYSE Arca Gold Miners (GDMNTR)³ a enregistré une baisse de 4,63 %. Ces fluctuations divergentes ont considérablement réduit l’écart de performance depuis le début de l’année entre les petites sociétés minières et les grands noms de la capitalisation. Cependant, dans l’ensemble, les actions aurifères continuent d’être nettement à la traîne par rapport au lingot sur l’année, l’or n’ayant baissé que de 3,5 %, tandis que le GDMNTR et le MVGDXJTR ont baissé respectivement de 17,9 % et 19,7 %.

Un début de saison difficile pour les bénéfices

Newmont (5,56 % de l’actif net de Strategy) a donné le coup d’envoi de la saison des bénéfices des sociétés minières aurifères avec, malheureusement, des résultats relativement décevants au deuxième trimestre. La société a révisé ses prévisions pour l’année 2022 afin de refléter l’impact de la hausse des coûts de la main-d’œuvre, des matériaux, des consommables, du carburant et de l’énergie, avec des coûts de maintien tout compris pour l’année désormais estimés à 1 150 dollars par once (contre 1 050 dollars précédemment). Le diagramme ci-dessous, tiré de la présentation des résultats trimestriels de l’entreprise, permet clarifier l'origine de certaines de ses augmentations de coûts.

Les frais d’exploitation ont augmenté dans tous les domaines pour Newmont

Source : Newmont. Données en date de juin 2022.

La société a également revu à la baisse ses prévisions de production d’or pour 2022, de 6,2 à 6,0 millions d’onces, pour tenir compte de l’impact des interruptions et des retards liés à la COVID, des perturbations de la chaîne d’approvisionnement et d’un marché du travail tendu, en particulier en Australie et au Canada. En outre, en raison de ces mêmes pressions, Newmont a dû augmenter son budget pour plusieurs projets d’investissement et repousser la date de démarrage prévue, ce qui a eu un impact sur ses prévisions de production à plus long terme. Dans l’ensemble, le rapport n’a pas été particulièrement bien interprété et le cours de l’action de la société a chuté de 13 % le jour de sa publication.

Toutefois, ce n'est pas si mal

Fait encourageant, Newmont a néanmoins généré 1 milliard de dollars de trésorerie d’exploitation, 514 millions de dollars de flux de trésorerie disponible et a déclaré un dividende trimestriel de 0,55 dollar par action (ce qui équivaut à un rendement de 5 %). À la fin du trimestre, la société disposait de 4,3 milliards de dollars de liquidités et d’un ratio dette nette/EBITDA⁴ respectable de 0,3x.

D’une manière générale, de nombreuses autres sociétés minières aurifères ont également dû faire face à des augmentations de coûts et nous pensons que la publication de Newmont, dans l’ensemble, met en évidence les défis ainsi que la force relative et la position financière saine dans lesquelles se trouvent actuellement de nombreuses sociétés du secteur. Et, pour être juste, malgré les enjeux sectoriels, il y a eu une abondance d’autres bonnes surprises dans les rapports du deuxième trimestre.

Par exemple, le producteur principal Agnico-Eagle (8,48 % de l’actif net de Strategy) a enregistré un solide bénéfice par action (BPA), grâce à une production et des coûts meilleurs que prévu au deuxième trimestre, et la société a maintenu ses prévisions opérationnelles initiales pour 2022. Yamana Gold (4,45 % de l’actif net de Strategy) et Alamos Gold (2,58 % de l’actif net de Strategy) ont également publié des résultats satisfaisants, avec des coûts au deuxième trimestre conformes aux estimations, et des prévisions inchangées pour 2022.

Une lueur d'espoir à l'horizon…

Bien que le secteur soit, à notre avis, financièrement solide et capable d’absorber les chocs inflationnistes actuels, il ne fait aucun doute que les marges sont réduites. Un groupe de sociétés aurifères qui, selon nous, est particulièrement bien équipé pour traverser les périodes d’inflation, est celui des sociétés de redevances et de streaming. Tout comme l'argent liquide et les lingots d’or, les sociétés de redevances et de streaming constituent un véhicule d’investissement défensif dans un environnement où le prix de l’or est faible. L’exposition à ce groupe de sociétés peut également offrir une protection contre l’inflation des coûts (raison pour laquelle nous les trouvons particulièrement intéressantes à l’heure actuelle).

Les sociétés de redevances et de streaming possèdent une partie de la production ou des revenus des mines exploitées par d’autres sociétés (les exploitants). Ces intérêts sont acquis soit auprès d’un acteur privé/tiers (anciennes redevances historiques), soit directement auprès des exploitants (nouveaux flux et redevances). Le produit de la vente de nouveaux flux et de redevances est utilisé par les exploitants comme source de capital, pour le développement de leurs actifs miniers, pour financer des fusions et acquisitions ou pour fournir des liquidités supplémentaires.

Les sociétés de redevances et de streaming sont des acteurs clés dans les options de financement de la plupart des sociétés minières. Les accords sont généralement structurés de manière à ce que les sociétés de redevances et de streaming n’aient pas à contribuer aux coûts d’investissement ou d’exploitation d’une opération. Cela les protège de l’inflation ou de tout autre type d’augmentation des coûts, tout en leur permettant de bénéficier de l’extension de la durée de vie de la mine grâce à la croissance des réserves entièrement financée par les exploitants. Par conséquent, nous pensons que les sociétés de redevances et de streaming vont surpasser les performances dans l'environnement actuel.

À la fin juillet, les participations du fonds du domaine comprenaient Franco Nevada (9,23 % de l’actif net de Strategy), Wheaton Precious Metal (4,91 % de l’actif net de Strategy), Royal Gold (2,15 % de l’actif net de Strategy) et Osisko Gold Royalties (1,56 % de l’actif net de Strategy).

Et ensuite ?

La solide performance du dollar américain a pesé sur l’or cette année. Toutefois, l’indice du dollar américain (DXY)⁵ est en baisse de 2,5 % depuis la mi-juillet, ce qui donne peut-être à l’or une chance de reprendre sa place d’actif refuge. Nous sommes encouragés par la récente résilience de l’or et nous pensons qu’il continuera à se négocier à ces niveaux à court terme. Bien que la Fed semble résolue à poursuivre son programme de hausse des taux, les commentaires du président Powell sur la « fourchette neutre » de 2,25 % à 2,50 % pour le taux des fonds fédéraux soulèvent des questions sur la portée de cette hausse.

D’autre part, les marchés semblent encore indécis et ne savent pas si ce programme permettra de maîtriser l’inflation ou de faire entrer l’économie en récession. Certains acteurs spéculent que l’économie américaine est déjà en récession ; d’autres prévoient que l’inflation va baisser. L’un ou l’autre de ces scénarios semble favoriser une fin plus rapide que prévu du cycle de resserrement de la Fed, que nous considérons comme un puissant catalyseur pour le prix de l’or. Nous pensons que la Fed devra probablement cesser de relever les taux à mesure que l’économie se contracte, mais nous croyons également qu’il existe un risque important que l’inflation reste à des niveaux élevés plus longtemps que prévu. Cela maintiendrait les taux réels en territoire négatif et favoriserait la hausse des prix de l’or.

L’or et les actions aurifères sont survendus. Bien qu'ils soient faibles, les flux entrants dans les ETFs adossés à des lingots d’or au cours des derniers jours de juillet et au début du mois d’août pourraient signaler la fin des flux sortants persistants depuis avril de cette année et le début d’une demande d’investissement plus forte.