Naviguer sur les marchés : L’inflation et les risques d’un retour à la croissance

Le PDG Jan van Eck, le manager de portefeuille Shawn Reynolds et le manager de portefeuille adjoint Charlie Cameron ont passé en revue notre Perspectives d'investissement et les trois scénarios qu’il décrit :

• Boucles d’Or : le point de vue dominant, qui fait l’objet d’un consensus élevé, selon lequel les hausses de taux font une pause entre 1,5 % et 2 %.
• Inflation des salaires : un sujet très débattu.
• Taux supérieur surprise : où les taux d’intérêt passent au-dessus de 2 %.

Alors que le débat sur l’inflation se poursuit, notre approche consiste à établir une distinction entre l’inflation des salaires et l’inflation des prix des produits de base. Il faudra attendre les données de l’année prochaine pour savoir si l’inflation des salaires se maintient, et avec la reprise des matières premières, certains investisseurs se demandent s’ils n’ont pas déjà raté le marché de l’inflation (spoiler : non !). Les questions et réponses suivantes présentent les points saillants de la conversation, y compris les raisons de notre conviction élevée sur les matières premières.

Le rallye actuel des matières premières ressemble-t-il davantage au cycle des années 1970 ou au super-cycle de la première décennie de ce siècle ?

En comparant la performance des matières premières en 2002-2007 à celle des 11 derniers mois, nous commençons à voir quelques similitudes. Au cours des 11 derniers mois, les actions et les obligations ont clairement surperformé, et nous pensons qu’une grande partie du soutien fondamental des prix va se poursuivre.

Investissements dans l’inflation au cours des années 2000 : Rendements des actifs réels par rapport aux actions

31/12/2002 – 31/12/2007

Source : Bloomberg. Données au 31 décembre 2007. Les matières premières sont mesurées à l’aide de l’indice Bloomberg Commodity ; les ressources naturelles sont mesurées à l’aide de l’indice S&P Global Natural Resources ; l’or est mesuré à l’aide du prix au comptant par once troy ; les actions américaines sont mesurées à l’aide de l’indice S&P 500 ; les obligations américaines sont mesurées à l’aide de l’indice Bloomberg Barclays US Aggregate Bond. Les performances passées ne garantissent pas les résultats futurs.

Investissements dans l’inflation dans Ce cycle : Rendements des actifs réels par rapport aux actions

30/6/2020 – 21/5/2021

Source : Bloomberg. Données en date du 21 mai 2021. Les matières premières sont mesurées à l’aide de l’indice Bloomberg Commodity ; les ressources naturelles sont mesurées à l’aide de l’indice S&P Global Natural Resources ; l’or est mesuré à l’aide du prix au comptant par once troy ; les actions américaines sont mesurées à l’aide de l’indice S&P 500 ; les obligations américaines sont mesurées à l’aide de l’indice Bloomberg Barclays US Aggregate Bond. Les performances passées ne garantissent pas les résultats futurs.

La période précédente du super-cycle était axée sur la demande. La Chine est passée d’une économie de 1,7 trillion de dollars à une économie de 3,6 trillions de dollars, et la demande de ressources naturelles a explosé. Au cours de la période de cinq ans représentée sur le graphique ci-dessus, la Chine a vu son économie croître d’environ 2 000 milliards de dollars.¹

Cette fois-ci, la réouverture des marchés exerce une certaine pression sur la demande, mais la consommation de la plupart des ressources naturelles et des produits de base n’a pas encore retrouvé son niveau pré-pandémique. Cela indique qu’un élément différent détermine les prix, et nous pensons qu’il s’agit de l’offre, ce qui n’a pas été le cas depuis plus de dix ans.

Pourquoi l’approvisionnement sera-t-il un problème pendant un certain temps ?

Dans les années 2000, nous avons assisté à une augmentation massive des dépenses d’investissement – dans le domaine de l’exploration et de la production pétrolières aux États-Unis, elles sont passées de 40 milliards de dollars en 2003 à 180 milliards de dollars en 2014.² La production de pétrole aux États-Unis est ainsi passée d’environ 5 millions de barils par jour à un pic d’environ 12 millions de barils par jour.³

Puis, en novembre 2014, au milieu de la guerre des prix que se livrent l’OPEP et le pétrole de schiste américain, les prix du pétrole ont commencé à chuter et ont continué à baisser pendant les cinq années suivantes. Pendant ce temps, les dépenses d’investissement ont diminué. Elle était d’environ 60 milliards de dollars en 2020 et est estimée à environ 60 milliards de dollars cette année encore.⁴ Cela pourrait entraîner une baisse d’environ 2 à 2,5 millions de barils par jour de la production pétrolière.

C’est l’une des raisons pour lesquelles nous pensons que la réaction de l’offre entraîne des pressions sur les prix. Un scénario similaire se déroule dans de nombreux autres produits de base, notamment le cuivre, le fer et l’or, et même dans des produits de base non vedettes comme la toile de jute et le caoutchouc. Dans le cas de nombreuses ressources naturelles et matières premières, nous constatons que les prix sont également très élevés et proches des prix historiques.

Pour le pétrole, l’OPEP ne peut-elle pas simplement rouvrir le robinet ?

C’est le seul produit de base où cela présente un risque, mais nous sommes dans cette situation depuis quelques années. Il existe des capacités inutilisées, mais la discipline que nous avons observée au sein de l’OPEP, ainsi qu’en dehors de l’OPEP, signifie que la production diminue. Au Royaume-Uni, la production a baissé d’environ 7 % en 2020, et devrait encore baisser de 10 à 15 % cette année. C’est donc un phénomène que nous constatons dans le monde entier.⁵

Combien de temps cette discipline ou cette pénurie de capitaux va-t-elle durer ?

Les entreprises ont traversé plusieurs années de restructuration opérationnelle et financière qui ont débuté après le pic des dépenses d’investissement, l’offre excédentaire et la chute des prix des matières premières. Les mineurs, en particulier, ont démontré que la prudence financière peut être payante.

L’engagement en faveur de la prudence financière porte ses fruits :
Rendement du capital et des dividendes des « 6 Grands » du secteur minier

Le lecteur ne doit pas supposer qu’un investissement dans les titres identifiés a été ou sera rentable. Il ne s’agit pas d’une recommandation d’achat ou de vente d’un titre. Source : VanEck, Bloomberg. Données en date de septembre 2020. Les «6 Grandes » sociétés minières comprennent Anglo American, BHP, Glencore, Rio Tinto, Teck Resources et Vale. Les performances passées ne garantissent pas les résultats futurs.

Au début de la dernière décennie, les dividendes ont augmenté et atteint un sommet, puis les prix ont chuté. Les dividendes ont été réduits en 2016 et 2017, mais la restructuration opérationnelle et financière a ensuite eu lieu, comme le montre le rebond des rendements en 2018 et 2019. Et encore une fois, les mineurs sont en avance sur les autres industries dans ce domaine, mais il y a une histoire similaire dans beaucoup d’industries différentes. Nous constatons que la discipline en matière de capital se répercute sur les stratégies de distribution et de rendement, ainsi que sur les stratégies commerciales publiques axées sur la prudence et la prévention des dépenses excessives, et nous pensons que cette discipline est durable.

Outre cette discipline, qu’est-ce qui, selon vous, fait avancer ce secteur ?

Nous pensons vraiment que la transition des ressources et les tendances à la durabilité environnementale qui se dessinent auront un impact sur plusieurs décennies sur la demande de produits de base. L’Agence internationale pour les énergies renouvelables (IRENA) estime que la transition en matière de ressources pourrait représenter 110 000 milliards de dollars au cours des 30 prochaines années, ce qui nous donne une idée de l’ampleur de ce marché et des possibilités de croissance. Si l’on considère les objectifs d’investissement de notre stratégie de ressources mondiales VanEck, nous pensons que l’histoire de la transition énergétique s’inscrit parfaitement dans ce cadre, en offrant une protection contre l’inflation et un effet de levier sur la croissance mondiale.

Qui seront les principaux bénéficiaires de cette transition ?

En particulier, nous pensons que les métaux « verts », tels que le cuivre, le nickel, le cobalt et le lithium, joueront un rôle majeur dans la transition. D’une certaine manière, nous pouvons dire que notre économie passe d’une économie basée sur les combustibles fossiles à une économie basée sur les minéraux ou les métaux. La quantité de minéraux et de métaux entrant dans la fabrication d’une voiture électrique est nettement supérieure à celle d’une voiture classique. Ces métaux sont également utilisés dans les technologies d’énergie propre, comme l’éolien et le solaire, dans des proportions nettement supérieures à celles des technologies traditionnelles basées sur le gaz naturel et les combustibles fossiles.

En ce qui concerne les problèmes potentiels d’approvisionnement, les États-Unis sont l’un des plus grands producteurs de gaz naturel et de pétrole brut, et l’un des principaux transformateurs de pétrole et de gaz naturel liquéfié. Cependant, en ce qui concerne les métaux verts, les États-Unis ne font pas partie des leaders – à l’exception de l’extraction des terres rares – et le traitement de ces matériaux est dominé par la Chine.

Les 3 principaux pays producteurs de certains minerais et combustibles fossiles (2019)

Source : AIE. Données en date de mai 2021.

Un mouvement se dessine dans le monde entier en faveur de l’extraction et du traitement des matériaux, mais cela prendra du temps et sera coûteux. C’est l’une des plus grandes pressions sur les prix que nous ayons connues depuis plusieurs décennies, et nous pensons que nous commençons déjà à en voir l’impact. Vestas, l’un des plus grands fabricants d’éoliennes au monde, a annoncé lors de sa conférence téléphonique sur les résultats du premier trimestre 2021 que son prix de vente moyen devait augmenter, en raison de la hausse des coûts des matières premières et de la chaîne d’approvisionnement.

Pensez-vous que le pic d’inflation soit épisodique par nature ou persistant pour les prochaines années ?

À court terme, nous pensons que les tendances macroéconomiques sont favorables aux ressources. À moyen terme, nous examinons la manière dont les entreprises et les industries individuelles se sont restructurées - les changements apportés à leurs politiques financières et à leur discipline - ce qui aura un impact sur l’offre pendant plusieurs années. Ensuite, sur le long terme, nous pensons que la tendance à la transition des ressources et à la durabilité environnementale sera en jeu pendant des décennies.

Quel rôle les raffineurs de pétrole pourront-ils jouer dans la transition énergétique ?

Nous pensons que le mot clé de la transition énergétique est « transition ». Les combustibles fossiles seront donc consommés pendant de nombreuses années encore. Les raffineurs traditionnels continueront à jouer un rôle important, et ils ont passé un certain nombre d’années à redresser leurs bilans. Un autre aspect intéressant est que certaines de ces entreprises, comme Valero aux États-Unis et Neste en Finlande, s’orientent vers le diesel renouvelable, ainsi que vers les carburants d’aviation et les plastiques renouvelables.⁶ Nous pensons que ce mouvement pourrait se poursuivre.

Que pensez-vous des valorisations actuelles des valeurs énergétiques ?

Dans l’ensemble de l’espace des ressources actuellement - pas seulement l’énergie - il y a le vent arrière macro que nous avons évoqué, ainsi que la restructuration et la discipline qui conduisent à une réponse de l’offre et à des prix élevés des matières premières. Et pour couronner le tout, les investisseurs n’ont pas à payer pour cela tout de suite. Les valorisations ont baissé dans tous les secteurs des matières premières sur lesquels nous nous concentrons. Alors qu’il y a cinq ans, les investisseurs payaient peut-être 10 fois l’EBITDA (bénéfice avant intérêts, impôts, dépréciation et amortissement) pour une société d’exploration et de production pétrolière, ils bénéficient aujourd’hui d’une remise et paient environ quatre fois l’EBITDA.⁷ Dans de nombreux cas, en plus d’être décotées par rapport au marché, ces actions se négocient en dessous de leurs moyennes sur 10 ans et même, dans certains cas, à leurs plus bas niveaux sur 10 ans.