L’or se renforce dans un contexte macroéconomique incertain

Décembre 2022 : la Fed est belliqueuse, le dollar apathique et la Chine un investisseur incontesté de l'or

L’or a conservé ses gains de novembre et a rebondi autour de 1 800 dollars l’once en décembre. Les mouvements quotidiens de 20 à 30 dollars étaient courants, à la hausse quand les rapports d’inflation étaient positifs ou à la baisse en cas de nouvelles économiques fortes et de commentaires de la Réserve fédérale américaine (Fed) invitant à rester vigilant vis-à-vis de l’inflation. L’indice du dollar américain (DXY)¹ est resté faible après le coup encaissé en novembre. L’or a donc réussi à maintenir une certaine dynamique à la hausse. En décembre, l’or a gagné 55,50 $ (3,1 %) et clos l’année à 1 824,02 $.

La Banque populaire de Chine (PBOC) a annoncé l'achat de 32 tonnes d’or en novembre. Il s’agit du premier achat officiel de la PBOC depuis 2019. Dans le passé, la PBOC effectuait des achats réguliers pendant de nombreux mois entre deux longues périodes d’inactivité. D'autres achats en décembre pourraient indiquer des achats constants d'or de la part de Chine en 2023 et donc être de bon augure pour le marché de l’or.

Les sociétés minières aurifères ont été plutôt calmes en décembre. L’indice NYSE Arca Gold Miners (GDMNTR)² a gagné 1,1 %, tandis que l’indice MVIS Global Junior Gold Miners (MVGDXJTR)³ a progressé de 1,7 %.

L’or en 2022 : une course folle

Globalement pour l’année, le prix de l’or a accusé une perte d'à peine 5,18 $. Bien que l’année se soit terminée par un prix de l'or quasi-inchangé, elle est loin d'avoir été sereine. En effet, les prix ont chuté de 450 $ entre les sommets et les creux avant de revenir à leur point de départ. L’or a connu une baisse maximale de 11,3 % pour finir par une perte d'à peine 0,3 %, ce qui est un résultat honorable étant donné la perte de 18,1 % de l’indice S&P 500⁴ et de la perte de 64,3 % du bitcoin.

« Prime de guerre »

L’or se négociait autour de 1 800 dollars pendant la majeure partie de 2021. Il s'est libéré de cette tendance en février 2022 lorsque les signes d'une attaque éventuelle contre l’Ukraine sont apparus. Cependant, dès que la Russie a commencé à bombarder l’Ukraine, l’or a atteint son plus haut niveau historique le 8 mars, à 2 070 dollars l’once. En mai, la prime de guerre s’est estompée car il est apparu évident que les combats ne dépasseraient pas les frontières de l’Ukraine.

Force du dollar

La guerre a constitué un catalyseur positif transitoire. Pendant la majeure partie de l’année, le principal moteur fut la pression croissante exercée sur le prix de l’or par les politiques de la Fed et le dollar américain. Le marché a sous-estimé la détermination de la Fed à lutter contre l’inflation. Début janvier 2022, les contrats à terme sur les taux d’intérêt prévoyaient une augmentation de 0,77 % des taux des fonds fédéraux d’ici la fin de l’année. D’ici avril 2022, les marchés tablaient sur des hausses de taux supplémentaires d’au moins 1,5 %. Cependant, le président de la Fed, Jerome Powell, a maintenu un discours ferme sur l’inflation, et la Fed a effectivement augmenté les taux d’intérêt de 4,25 %, durant l'une des plus fortes hausses de l’histoire. La guerre, la hausse des taux et la vigueur relative de l’économie américaine ont contribué à la force inébranlable du dollar américain, qui n’a cessé d’atteindre de nouveaux sommets en 20 ans de mai à septembre.

La corrélation inverse entre l’or et le dollar américain est bien établie. Les taux réels et les risque de perte extrême influencent également la performance de l’or. Cependant, jusqu’en 2022, nous n’avions pas réalisé à quel point le dollar américain pouvait être un moteur majeur. Les grands marchés haussiers de l’or des années 70 et 2000 ont été stimulés respectivement par l’inflation et par l’éclatement de la bulle Internet et la crise financière. Chacun de ces événements a également coïncidé avec un marché baissier séculaire pour le dollar américain. Alors que les risques actuels (pandémie, inflation, guerre) sont tout aussi terribles que ceux des marchés haussiers passés, la force du dollar américain a été la principale différence en 2022. La pression s'est maintenue sur le prix de l’or, ce qui atténue les conséquences de l’inflation, les troubles géopolitiques et d’autres risques.

Soutien à la demande physique

Sur fond de vigueur du dollar américain, l’or a atteint la valeur de 1 614 $ le 28 septembre, son plus bas niveau de l’année. D’un point de vue technique, l’or était sur le point de descendre jusqu’à 1 400 dollars, mais le prix de l’or a été soutenu par la demande physique en Inde et en Chine, tandis que la demande de lingots et de pièces au détail était forte aux États-Unis et en Allemagne. En outre, les banques centrales ont acheté des montants records au troisième trimestre, notamment l’Ouzbékistan, le Qatar et l’Inde. L’or a atteint son plus bas niveau de 1 614 $ à plusieurs reprises avant d’effectuer un virage significatif à la hausse en novembre, lorsque l’inflation s'est révélée inférieure aux attentes et que le président de la Fed, M. Powell, a signalé un possible ralentissement des hausses de taux. Le dollar américain a fortement chuté, et l’or a fait une percée, passant à plus de 1 800 dollars en décembre.

Inflation des coûts (pour les sociétés minières)

Les actions aurifères ont traversé des montagnes russes plus importantes que l’or en 2022. Les fonds GDMNTR et MVGDXJ ont enregistré des baisses maximales de 30,9 % et 37,0 %, mais ont terminé l’année par des pertes de 8,6 % et 14,3 %, respectivement. En raison de la hausse des coûts, associée à la baisse du prix de l’or, certaines entreprises n’ont pas réalisé de bénéfices. Le secteur s’attendait à une augmentation des coûts de l’ordre de 5 % au début de l’année, mais la hausse des prix des produits de base provoquée par la guerre entre la Russie et l’Ukraine a contraint de nombreuses entreprises à revoir leurs coûts à la hausse. Les coûts de 2022 auraient été en moyenne d’environ 1 200 $ l’once, soit une hausse d’environ 10 % par rapport à 2021. Si quelques entreprises prévoyaient de réduire leurs dividendes, la plupart d’entre elles sont restées inchangées et les rachats d’actions se sont poursuivis, dans le sillon de marges saines. La récente tendance positive du prix de l’or, ainsi que les premiers signaux de la stagnation des coûts aux niveaux actuels, sont favorables aux sociétés minières en 2023.

L’or en 2023 : Est-ce une réémergence alors que les perspectives sont moroses ?

Plusieurs éléments défavorables pour l’or en 2022 se sont révélés positifs au moment du traditionnel lâcher de la boule sur Times Square. L’inflation a atteint un pic vers le milieu de l’année et semble se diriger vers une baisse. De nombreux détaillants et fabricants avaient des stocks hypertrophiés tandis que les ports, le rail et les poids-lourds affichent des capacités inutilisées. Ces éléments ont incité la Fed à réduire l’ampleur de sa hausse de taux en décembre mais 2023 pourrait connaître d’autres réductions ou pauses. La course au marché haussier du dollar américain pourrait prendre fin car les taux du Trésor américain ont baissé par rapport aux sommets d’octobre. Le DXY a baissé de 9,8 % par rapport à ses sommets de 20 ans en septembre. Le dollar américain devrait encore s’affaiblir si une récession se développe. La perspective d'un ralentissement économique en 2023 s'explique par plusieurs raisons :

• L'inversion record de la courbe des taux.
• Beaucoup croient que la politique de la Fed ne se ressent dans l’économie qu'après un décalage. En 2023, l’économie ressentira la force de l’un des cycles de hausse des taux les plus agressifs de l’histoire.
• Un marché immobilier mis en difficulté par des taux hypothécaires élevés et des prix inabordables. Selon Redfin Corp, les ventes de maisons de luxe ont chuté de 38 % par rapport à l’année précédente au cours des trois mois jusqu'à fin novembre, soit la plus forte baisse jamais enregistrée depuis 2012.^*
• Les consommateurs prévoient de dépenser en 2023 les dernières économies réalisées avec le plan de relance de la pandémie.

Face aux tensions géopolitiques et à la démondialisation, de nombreuses banques centrales non occidentales tendent à se détourner du dollar américain. Les achats nets d’or des banques centrales en 2022 ont ponctué l’une des années les plus fortes jamais enregistrées. Le refus de dépendre du dollar américain pour les réserves de change et le commerce s’est accentué depuis que les sanctions occidentales ont gelé plus de la moitié des 500 milliards de dollars de réserves de change de la Russie. Pour de nombreux pays, il n'y a aucune garantie que les États-Unis n’utiliseront pas le dollar américain en guise de représailles pour une infraction future moins flagrante que l'attaque d’un pays voisin. À mesure que s'installe ce nouvel ordre mondial, la demande en bons du Trésor américain pourrait s'essouffler alors qu'ils maintiennent le niveau de vie des États-Unis fondé sur le déficit.

Depuis plus d’une décennie, le système financier repose sur des politiques monétaires extrêmement aisées et sans précédent, qui se caractérisent par des taux d’intérêt très bas et un assouplissement quantitatif massif. Avec son premier relèvement des taux en mars, la Fed commence à peine à tenter de normaliser ses politiques. L’inflation reste largement supérieure à son objectif de 2 % et son bilan de bons du Trésor et de titres adossés à des créances hypothécaires dépasse les 8 000 milliards de dollars. Neuf mois seulement de durcissement des conditions financières ont entraîné l’effondrement du marché immobilier, un krach des cryptomonnaies, un fiasco des produits dérivés pour les fonds de pension britanniques et l’écroulement d’une importante bourse de crypto-monnaies. Quels seront les risques résiduels ces neuf prochains mois, alors qu’un ralentissement de l’économie peut s’ajouter à l'équation ?

Déficits galopants et vagues d’inflation : L’or est-il un choix judicieux ?

Des taux d’intérêt plus élevés créent des risques systémiques extraordinaires alors que les conditions monétaires poursuivent leur normalisation. Le déficit fédéral mensuel a atteint un niveau record de 249 milliards de dollars en novembre. Le 30 décembre, le président Joe Biden a signé un projet de loi de dépenses omnibus de 1 650 milliards de dollars. Le gouvernement continue de creuser sa dette nationale de 31 300 milliards de dollars, soit 124 % du PIB, alors que le service de la dette devient une dépense majeure. Greg Ip, du Wall Street Journal, a récemment cité un article de 1981 de Thomas Sargent et Neil Wallace : « Un gouvernement qui enregistre des déficits insoutenables finira par ne plus pouvoir vendre suffisamment d’obligations, auquel cas la banque centrale devra recouvrir à la planche à billets. Dans un premier temps, la banque centrale peut essayer de maîtriser l’inflation en augmentant fortement les taux d’intérêt. Mais cela creusera davantage les déficits et rendra l’inflation encore plus incontrôlable. »^**

L’indice américain des prix à la consommation (IPC)⁵ est passé d’un pic de 9,1 % en juin à 7,1 % en novembre, ce qui signale la fin de la première vague d’inflation. Y aura-t-il une deuxième vague ? En 1974, l’IPC a atteint un sommet de 12,3 %, puis a chuté à 4,9 % en 1976. Nombreux étaient ceux qui pensaient alors que l’inflation était terminée. Toutefois, elle est revenue en force pour atteindre un nouveau sommet de 14,7 % en 1980. Aujourd’hui, le marché du travail reste tendu, tandis que le commerce et les chaînes d’approvisionnement connaissent des difficultés depuis la pandémie et la guerre Russie-Ukraine. La surabondance actuelle des stocks devrait être temporaire car l’économie chinoise devrait quitter le marasme causé par le COVID. Les marchés de l’énergie connaîtront certainement une plus grande volatilité, tandis que la ruée vers les technologies vertes maintiendra la hausse du prix de nombreuses matières premières. Dès que la Fed cessera de durcir sa politique, nous serons attentifs à la prochaine vague d’inflation. La Fed pourrait faire face à une deuxième vague plus difficile, voire impossible, à gérer.

La concurrence entre l’or et le bitcoin semble faire partie du passé. Il n’a jamais été possible de déterminer avec précision la part de la demande en or, si tant est qu’elle existe, qui était siphonnée par les crypto-monnaies. Le choix est clair pour quiconque pèse le pour et le contre entre l'or et le bitcoin. Le bitcoin et les autres crypto-monnaies sont des actifs à risque. D’un autre côté, l’or est un actif défensif, une réserve de richesse et une alternative monétaire possédant une valeur intrinsèque comme un actif de banque centrale, un bijou, et pour le secteur industriel. Son rôle unique dans le système financier s'est confirmé une fois de plus.

Un changement dans les perspectives d’investissement de l’or peut être observé dans les avoirs en or des ETFs. Les ETFs mondiaux en lingots ont connu de fortes fuites de capitaux entre avril et novembre. Les fuites de capitaux ont maintenant cessé et, bien qu’un moteur plus fort soit probablement nécessaire pour susciter des flux d'entrée de capitaux, au moins la pression à la vente a reculé. L'année 2023 pourra peut-être raviver l’intérêt pour le métal jaune.