L’or répond et rappelle en mars

Le risque augmente et l’or s’envole

L’or a atteint un nouveau sommet le 20 mars, date à laquelle il se négociait à 2 009 dollars l’once. Cela représente une variation de 200 $ par rapport à son plus bas niveau mensuel de 1 809 $ le 8 mars. L’or a progressé alors que les marchés tentaient d'assimiler la nouvelle et d’évaluer les répercussions de l’effondrement rapide de la Silicon Valley Bank (SVB) et de la Signature Bank en l’espace d’un week-end. Le métal a bénéficié d’un soutien supplémentaire lorsque les risques se sont étendus à l’Europe, le sauvetage de la grande banque Credit Suisse ayant finalement été inéluctable avec l’effacement surprise de 17 milliards de dollars d’obligations AT1 de la banque. La panique et la peur se sont apaisées lorsque les gouvernements, les régulateurs et les banques centrales du monde entier sont intervenus et rassuré les investisseurs pour rétablir la confiance sur les marchés.

L’attention s’est ensuite portée le 22 mars sur la décision du Comité fédéral de l’open market (FOMC) concernant les taux d’intérêt. La Réserve fédérale américaine (Fed) a porté le taux des fonds fédéraux de 0,25 % à 5,0 %. Traditionnellement, les hausses de taux sont considérées comme néfastes pour l’or. Cependant, les taux d’intérêt des bons du Trésor, qui ont fortement chuté après les turbulences bancaires, ont continué à baisser après la dernière hausse de la Fed, tout comme le dollar américain. Cette situation a été favorable à l’or, qui a réussi à conserver l’essentiel de ses gains, clôturant à 1 969 dollars le 3 mars, soit une progression de 142 dollars par once (7,8 %) pour le mois.

Le dollar américain (indice DXY)¹a chuté de 2,2 %, tandis que les taux des bons du Trésor à 2 ans et à 10 ans ont baissé de 0,79 % et 0,45 % respectivement, au cours du mois de mars. Les actions aurifères ont dépassé le rendement du métal. L’indice NYSE Arca Gold Miners Index (GDMNTR)²a augmenté de 18,7 % et l’indice MVIS Global Juniors Gold Miners (MVGDXJTR)³de 18,2 % courant mars.

L’effet des taux accrus en pleine lumière

« Selon nous, le marché ignore actuellement l’effet négatif de taux durablement plus élevés sur le système financier mondial. » Tel était le message principal de nos perspectives sur l’or dans notre billet de février. Nous y avons donné un exemple des récentes défaillances de deux grands propriétaires de bureaux découlant des taux d’intérêt plus élevés, et nous avons indiqué que les niveaux records de la dette détenue au niveau mondial pourraient s'avérer encore plus problématiques. La chute de la SVB a été déclenchée car la banque devait se recapitaliser alors que la valeur de son vaste portefeuille de bons du Trésor diminuait du fait de la hausse des taux d’intérêt. La plupart des gens s’accordent à dire que les événements de ce mois-ci sont des exemples typiques des raisons pour lesquelles il faut posséder de l’or, alors comment l’or s’est-il comporté ? Voici quelques-unes de nos observations :

1. Les événements des trois dernières semaines nous montré est qu’il est vain de tenter de prévoir l’évolution du marché de l’or. Du fait de ses caractéristiques, l’or devrait être considéré comme un élément essentiel et faire l’objet d’une allocation permanente dans tout portefeuille. Sa faible corrélation avec la plupart des autres catégories d’actifs en fait un instrument efficace de diversification des portefeuilles. Les événements cygne noir sont imprévisibles, mais s'ils surviennent, les investisseurs peuvent se montrer proactifs et maintenir une allocation en or qui offre une certaine protection. Au cours d'une réunion, l’un de nos clients a très bien résumé l'idée : « On possède toujours un peu d’or au cas où tout le reste baisserait ; et quand tout le reste va bien, c’est bien aussi, parce que dans ce cas, on n’a pas besoin d’or pour aller bien ».

Toutefois, le rendement de l’or au cours des 20 dernières années n’est pas si mauvais :

Source : Morningstar. Données au 31 mars 2023. Les actions américaines sont représentées par l’indice S&P^®500 ; les obligations américaines sont représentées par l’indice Bloomberg Barclays U.S. Aggregate Bond ; l’or ($/oz) est représenté par le LBMA PM Gold Price ; les bons du Trésor américain sont représentés par l’indice Bloomberg Barclays U.S. 1-3 Year Treasury Bond.

2. En mars, l’or s'est comporté comme prévu en temps de crise. L’or a surpassé le dollar américain, le S&P 500, le NASDAQ, le pétrole brut, le cuivre et les obligations.

Source : Morningstar. Données au 31 mars 2023. Les actions américaines sont représentées par l’indice S&P^®500 ; l’or ($/oz) est représenté par le LBMA PM Gold Price ; les obligations d’État américaines sont représentées par l’indice Bloomberg Barclays U.S. 1-3 Year Treasury Bond.

3. En outre, les actions aurifères ont démontré comme prévu leur effet de levier sur le cours de l’or en dépassant bien largement le rendement du métal. Il convient de souligner mentionner que les actions aurifères proviennent de niveaux de survente par rapport à l’or au cours des deux dernières années. Malgré les bonnes performances enregistrées en mars, les actions ont encore du chemin à parcourir pour combler cet écart. Pour mémoire, lorsque l’or était à 1 970 dollars l’once en avril 2022, le GDMNTR était d’environ 1 350 contre 1 110 aujourd’hui.

Source : Bloomberg. Données au 31 mars 2023. Les actions aurifères sont représentées par l’indice NYSE Arca Gold Miners (GDMNTR).

4. L’or a maintenu ses gains en dépit d'un nouveau relèvement de la Fed. L’or a augmenté de plus de 20 % au cours des trois dernières hausses de taux, se redressant bien avant une pause ou un pivot de la Fed, comme lors du précédent cycle de hausse des taux.

5. Les avoirs des ETFs mondiaux de lingots d’or, le meilleur indicateur de la demande d’investissement, ont finalement enregistré leur premier mois d’entrées nettes depuis avril 2022, avec des avoirs en hausse de près de 1 % en mars. Il existe une forte corrélation positive entre le cours de l’or et les avoirs des ETFs en or. Toutefois, jusqu’en mars, la récente hausse du cours de l’or s’est accompagnée de sorties persistantes des ETFs de lingots d’or. Les entrées de mars révèlent certainement une amélioration de l’humeur du marché de l’or, mais les avoirs actuels sont bien inférieurs aux niveaux historiques. La dernière fois que l’or a atteint 1 970 dollars l’once, en avril 2022, les avoirs mondiaux en ETF sur l’or étaient supérieurs de plus de 12 % à leur niveau d'aujourd’hui.

6. Les positions longues nettes sur l’or du COMEX se sont aussi relevées. Au 31 mars 2023, les positions longues nettes du COMEX s’élevaient à environ 482 tonnes selon le Conseil mondial de l’or. Ce chiffre est à comparer aux 819 tonnes en avril 2022.

Or : Faire ce que l’on attend, quand on l’attend

En résumé, nous pouvons dire que l’or et les actions aurifères se sont comportés exactement comme nous l’attendions. En outre, nous pensons que ce rendement réaffirme le rôle de l’or comme investissement refuge et forme légitime d’assurance de portefeuille. Les événements du mois dernier devraient servir de signal d’alarme pour ceux qui n’ont pas d’exposition au secteur de l’or. Le point d’entrée n’est pas terrible non plus. Pensez-y : malgré le niveau de risque accru en mars, l’or n’a même pas atteint ses plus hauts niveaux historiques.

Nous ne pensons pas que le marché reflète pleinement les risques à venir. La Fed est à nouveau intervenue. La crise semble pour l’instant contenue. La confiance des consommateurs a en effet augmenté en mars et le marché boursier américain a conclu le mois en hausse. La complaisance s’est installée. L’évolution du marché semble indiquer que la fête n’est pas encore terminée sur le marché des actions. Personne n'attend la fin de la fête et surtout personne ne veut partir trop tôt et manquer le meilleur. Mais lorsqu’il y a de la casse, chacun sait que le temps est venu de rentrer chez soi. L’or est peut-être le véhicule idéal.

Les tensions financières persistent

À maintes reprises, nous avons été rassurés de la force et de la résilience du système bancaire après l’amélioration de la réglementation sur le contrôle des banques et institutions financières qui a suivi la crise financière de 2008. Cependant, la plus grande faillite bancaire américaine depuis plus d’une décennie vient de tomber. La crise bancaire consécutive a mis en évidence la fragilité et les risques du système financier mondial. Nous pensons que cela favorise la hausse des prix de l’or à long terme. Il s’agit notamment (aux États-Unis et dans le monde) d’une inflation persistante et élevée, d’un déclin de l’économie, de tensions sur le service de la dette, de risques géopolitiques élevés et d’événements de type cygne noir.

L’an dernier, nous soulevions ces questions :

• La hausse rapide des taux d’intérêt fait peser des risques importants sur le système financier. La crise du marché de l’investissement guidé par le passif (LDI) au Royaume-Uni en est un bon exemple. Le système ne risque-t-il pas de se fissurer davantage sous l’effet de la hausse des taux, de l’augmentation de la volatilité et de la faiblesse des marchés ?
• Le monde évolue depuis longtemps dans un environnement à taux zéro. Que signifient des taux plus élevés et en hausse pour un monde endetté ?
• Comment assurer le service de la dette alors que nous faisons face à un ralentissement de la croissance et à des niveaux élevés d’inflation ?

Ces questions sont plus que jamais d’actualité. Il était raisonnable de se poser ces questions en 2022, alors que la Fed entamait un cycle agressif de hausse des taux. Il y a eu et il y aura probablement encore d’autres fissures dans le système, autre chose pourrait se briser. Un cygne noir possède généralement trois caractéristiques principales : il est imprévisible ; il entraîne des conséquences graves et généralisées   ; et après sa survenue, les individus (et les marchés) rationalisent l’événement comme s’il était prévisible (ce que l’on appelle le « biais de rétrospection »). Personne n’a pu anticiper la faillite de SVB qui a sans doute eu de graves conséquences et, bien sûr, tout le monde se demande aujourd’hui comment la direction et les régulateurs ont pu passer à côté ! D’autres cygnes noirs peuvent émerger.

Le marché sous-estime-t-il un atterrissage brutal ?

L’aggravation des conditions financières devrait signer la fin du cycle de hausse des taux de la Fed. Le marché prévoit déjà des baisses en 2023, ce qui est positif pour l’or. Toutefois, selon nous, le marché n’a pas encore intégré l’impact négatif d’un changement de politique pour lutter contre l’inflation et la probabilité croissante d’un atterrissage brutal ou d’une récession. L’attrait de l’or augmente dans ces scénarii. Les investisseurs devraient encore revenir en force pour profiter du rôle de l’or comme couverture contre l’inflation, comme valeur refuge en période de volatilité économique, financière et géopolitique et, surtout, pour diversifier le portefeuille. Les événements de mars devraient cristalliser la nécessité d’ajouter une exposition à l’or dans chaque portefeuille. Toutefois, il convient de toujours prendre en compte les risques : risque lié à l’investissement dans des sociétés du secteur des ressources naturelles, risque lié à la concentration sectorielle ou industrielle, risque lié à l’investissement dans de petites sociétés