EMLC: Preguntas y respuestas

Los mercados emergentes en general subieron los tipos mucho más rápido que Estados Unidos y otros mercados desarrollados para adelantarse a la inflación, lo que se ha traducido hasta ahora en rendimientos nominales y reales más altos. Además, los inversores en moneda local de los mercados emergentes podrían beneficiarse de un nivel de ingresos más sustancial que no se vea erosionado por la pérdida de poder adquisitivo (a través de una moneda potencialmente más débil), así como de la posibilidad de recortes de tipos para estimular el crecimiento en caso necesario. En esta sección de preguntas y respuestas, respondemos a las preguntas más frecuentes sobre la inversión en bonos de mercados emergentes en moneda local.

• ¿Qué tamaño tiene el mercado de bonos en moneda local de los mercados emergentes?
• ¿Por qué los países emiten bonos en moneda local?
• ¿Cuáles son las ventajas de invertir en bonos de mercados emergentes en moneda local?
• ¿Qué impulsa el riesgo y la rentabilidad de los bonos en divisa local de los mercados emergentes?
• ¿Son los bonos ME en moneda local un sustituto de los bonos ME en moneda fuerte?
• ¿Por qué podría ser ahora un buen momento para considerar añadir exposición a los bonos en divisa local de los mercados emergentes?

¿Qué tamaño tiene el mercado de bonos en moneda local de los mercados emergentes?

El mercado de bonos de mercados emergentes en moneda local es sustancial en tamaño, y más grande de lo que muchos inversores nuevos en esta clase de activos llegan a darse cuenta. Los bonos en moneda local de los mercados emergentes comprenden casi el 60% del universo de deuda invertible de los mercados emergentes y es más de 2,5 veces el tamaño del mercado soberano de los mercados emergentes denominado en dólares estadounidenses o "moneda fuerte". Sin embargo, casi el 90% de los activos de los fondos de inversión y ETF estadounidenses están en bonos de ME en monedas fuertes, lo que sugiere que los inversores pueden estar infraasignados a esta clase de activos en vista de sus dimensiones. La exposición en los índices de referencia de bonos globales también es generalmente baja o inexistente, por lo que muchos inversores no están consiguiendo exposición a esta clase de activos a través de los fondos de bonos globales.

La deuda en moneda local de ME representa casi el 60% del universo de deuda de los ME

Fuente: J.P. Morgan a 31/12/2022. EM USD Sovereign representados por el J.P. Morgan EMBI Global Index. EM Local Sovereign representados por el J.P. Morgan GBI-EM Global Index. EM USD Corporate representados por el J.P. Índice Morgan CEMBI Broad. La rentabilidad pasada no garantiza resultados futuros. Un inversor no puede invertir directamente en un índice.

El tamaño del mercado en general, y el desarrollo de los mercados locales individuales en las últimas décadas, ha dado lugar a mercados profundos y líquidos para los bonos en moneda local de muchos países. Los inversores locales, como bancos, fondos de pensiones y compañías de seguros, han contribuido a impulsar la negociación activa en el mercado secundario, junto con un mayor interés de los inversores extranjeros y, más recientemente, un aumento de la actividad comercial a través de plataformas de negociación electrónica.

¿Por qué los países emiten bonos en moneda local?

Emitir bonos denominados en moneda local es una opción que muchos mercados emergentes han elegido cada vez más en las últimas décadas. Hay varias razones para ello. En primer lugar, la demanda ha ido en aumento tanto por parte de los inversores internacionales como de una creciente base de inversores locales en muchos países, lo que ha contribuido a impulsar la liquidez.

En segundo lugar, la deuda en moneda local puede ayudar a que un país sea más resistente frente a los choques externos en cuanto a su capacidad para hacer frente al servicio de su deuda. Aunque la deuda en divisas fuertes puede resultar atractiva para los inversores extranjeros debido a la ausencia de riesgo cambiario directo, puede resultar más costosa para el emisor soberano, si el valor del dólar se aprecia en relación con su divisa. En consecuencia, los inversores en deuda en monedas fuertes pueden estar asumiendo un mayor riesgo de crédito a cambio de un menor riesgo directo de EMFX. Esto puede ser especialmente preocupante en periodos de aversión al riesgo o si un país concreto empieza a sufrir tensiones. En tal situación, los inversores internacionales pueden reducir su exposición al país, lo que generalmente reducirá el valor de la moneda local (ya que los inversores venden activos locales) y aumentará el coste de la financiación. En consecuencia, resulta más caro atender al servicio de deuda en moneda fuerte. En el peor de los casos, el soberano puede verse obligado a buscar financiación de emergencia o incluso puede incurrir en impago.

En cambio, la deuda en moneda local está mucho más aislada de estas dinámicas. Aunque los inversores existentes pueden ver disminuir el valor de su participación a medida que aumentan los rendimientos y se deprecia la moneda local, la capacidad del emisor para hacer frente al servicio de la deuda existente no se ve tan afectada por el valor de la moneda en relación con el dólar estadounidense. Esto no quiere decir que no pueda producirse un impago en la deuda en moneda local, sobre todo en circunstancias únicas como lo que ocurrió con la deuda rusa en 2022. Sin embargo, en términos generales, el emisor soporta menos riesgo cambiario y, en consecuencia, está mejor aislado de los choques externos.

¿Cuáles son las ventajas de invertir en bonos de mercados emergentes en divisa local?

En general, los argumentos de inversión a favor de los bonos en moneda local de los mercados emergentes se reducen al rendimiento y a las ventajas de diversificación dentro de una cartera más amplia. Esta clase de activos ofrece una mejora significativa del rendimiento con respecto a los bonos corporativos estadounidenses con grado de inversión y a los bonos globales. Aunque el rendimiento es algo inferior al de los bonos estadounidenses de alto rendimiento y los bonos soberanos en divisas fuertes, el universo de la moneda local es principalmente de grado de inversión, por lo que debe compararse con otras clases de activos a través de esa lente. Frente a otras clases de activos de renta fija de alta calidad, los bonos en moneda local podrían resultar atractivos en términos de rendimiento.

Los bonos ME en moneda local ofrecen una mejora del rendimiento frente a los bonos globales e IG estadounidense

Fuente: VanEck, Bloomberg, J.P. Morgan, ICE Data Indices, LLC. Datos a 31/12/2022. US HY está representado por el ICE BofA US High Yield Index. EM LC Sov está representado por el J.P. Morgan GBIEM Global Core Index. EM HY Corp está representado por el ICE BofA Diversified HY US Emerging Markets Corporate Plus Index. EM USD Sov está representado por el JPM EMBI Global Diversified Index. EM Corp está representado por el J.P. Índice Morgan CEMBI Broad Diversified. US IG Corp está representado por el ICE BofA US Corporate Index. US Agg está representado por el ICE BofA US Broad Market Index. Global Agg está representado por el ICE BofA Global Broad Market Index. La rentabilidad pasada no garantiza resultados futuros. Los rendimientos de los índices no son rendimientos de los fondos y no reflejan las comisiones de gestión ni los gastos de corretaje. Un inversor no puede invertir directamente en un índice.

Debido en gran parte a la exposición a EMFX, los bonos soberanos en moneda local muestran una baja correlación con las clases de activos denominados en USD. Los bonos en divisa local de los mercados emergentes se ven menos afectados directamente por la política monetaria estadounidense y el movimiento de los rendimientos del Tesoro de Estados Unidos. En consecuencia, la correlación entre los bonos en divisa local de los mercados emergentes y los bonos del Tesoro estadounidense durante la última década es de 0.10, frente a una correlación de 0.90 entre los bonos del Tesoro estadounidense y los bonos agregados estadounidenses¹. Esto significa que los rendimientos de la clase de activos pueden compensar los malos rendimientos de otras clases de activos en un año determinado. Por ejemplo, 2022 fue un año muy difícil para la mayoría de las clases de activos de renta fija estadounidenses, pero los bonos en moneda local de los mercados emergentes superaron a los bonos agregados de EE.UU. en aproximadamente un 3% durante el año natural. Tenga en cuenta que el rendimiento pasado no es garantía de resultados futuros. Los bonos de mercados emergentes en moneda local también muestran una menor correlación con las clases de activos "de riesgo", como los bonos de alto rendimiento (high yield) y la renta variable estadounidense, frente a los bonos de mercados emergentes en moneda fuerte.²

Los bonos de mercados emergentes en moneda local también pueden proporcionar diversificación regional y de emisores dentro de una cartera. Comparado con el universo de bonos de mercados emergentes en divisa fuerte, el universo de emisores de bonos en divisa local es distinto. Generalmente, para poder emitir en el mercado mundial en una moneda local, un emisor tendrá sistemas jurídicos y reglamentarios más establecidos, economías más grandes, calificaciones crediticias más altas y mercados de capitales locales más desarrollados. Además, en comparación con la renta variable de mercados emergentes, la exposición regional de los bonos en moneda local es significativamente diferente, con una exposición a Asia, América Latina y Europa emergente que oscila entre el 23 y el 36%, frente a una exposición a Asia de casi el 80% en el índice de referencia amplio de renta variable de mercados emergentes³.

¿Qué impulsa el riesgo y la rentabilidad de los bonos en divisa local de los mercados emergentes?

El riesgo y el retorno de los bonos en divisa local de los ME se rigen por dos factores distintos: Los tipos de interés locales y los cambios en el valor de la moneda. El componente de los tipos locales incluye tanto el carry o la cantidad ganada por mantener el bono (es decir, la rentabilidad), como la apreciación o depreciación del precio en función de los cambios en los tipos de interés locales. Como ya se ha mencionado, las rentabilidades de los bonos en moneda local de los mercados emergentes históricamente han sido significativamente superiores a las de otras clases de activos de renta fija con grado de inversión. Y para los inversores internacionales, aunque el valor de los bonos en moneda local se verá afectado por los cambios en los tipos locales, los cambios en los rendimientos de los bonos de los mercados desarrollados no tendrán un efecto directo.

El segundo componente del rendimiento, las monedas locales, es exclusivo de los bonos denominados en monedas locales en comparación con los bonos en moneda fuerte u otras clases de activos de renta fija denominados en USD, por lo que proporciona ventajas de diversificación dentro de una cartera. Históricamente, este componente de la rentabilidad ha tendido a ser un mayor impulsor de la volatilidad, incluso a la baja. Por ejemplo, los rendimientos de las EMFX han sido negativos en 2020, 2021 y 2022 en medio de la implacable fortaleza del dólar estadounidense, y han tenido un impacto significativo y negativo en los rendimientos totales de esos años. En términos generales, los años más dolorosos de la última década para la clase de activos fueron resultado de la depreciación de las EMFX, no de la duración, y los tipos locales contribuyeron en general positivamente a los rendimientos en la mayoría de los años. Curiosamente, sin embargo, en años como 2016, 2017 y 2019, en los que la clase de activos experimentó fuertes rendimientos, las EMFX no fueron el motor principal y en dos de esos años contribuyó solo una cantidad insignificante a la rentabilidad total.

Aunque algunos inversores consideran que los bonos en moneda local de los mercados emergentes son principalmente un juego con la fortaleza del USD, el atractivo de esta clase de activos también podría residir en gran medida en los rendimientos menos volátiles del nivel relativamente alto de carry. Además, el fortalecimiento de las monedas locales (o el debilitamiento del dólar) no es una condición para obtener rentabilidades atractivas, que pueden lograrse en periodos con estabilidad del dólar estadounidense.

Las divisas y los tipos locales determinan los rendimientos en divisas locales de los mercados emergentes

Fuente: VanEck, J.P. Morgan. El gráfico se basa en el J.P. Morgan GBI-EM Global Core Index. Datos a 31/12/2022. La rentabilidad pasada no garantiza resultados futuros. Los rendimientos de los índices no son rendimientos de los fondos y no reflejan las comisiones de gestión ni los gastos de corretaje. Un inversor no puede invertir directamente en un índice.

¿Son los bonos en divisa local de los mercados emergentes un sustituto de los bonos en divisa fuerte de los mercados emergentes?

Los bonos de mercados emergentes en divisa local podrían tener un papel en una cartera diversificada de bonos globales como complemento o sustitución de los bonos de mercados emergentes en divisa fuerte, dependiendo del objetivo del inversor. Hay razones para considerar una asignación a ambas clases de activos, dados los diferentes perfiles de riesgo y rentabilidad. Como se muestra a continuación, los bonos en divisas fuertes tienen una inclinación mucho mayor hacia los emisores de alto rendimiento, lo que se traduce en un rendimiento global más elevado. Emitir en dólares da a los países la posibilidad de emitir bonos de mayor duración, por lo que una mezcla de las dos clases de activos proporciona exposición tanto a la duración de los tipos estadounidenses como a los tipos de interés locales. Y debido a las distintas exposiciones por países, una cartera mixta proporciona diversificación por países y regiones.

Los bonos ME en moneda local pueden complementar a los bonos ME en moneda fuerte

Fuente: J.P. Morgan a 31/12/2022. US EM Bonds representados por el J.P. Morgan EMBI Global Diversified Index. EM Local Bonds representados por el J.P. Morgan GBI-EM Global Core Index. La rentabilidad pasada no garantiza resultados futuros. Las estadísticas indicadas arriba no reflejan las de ningún fondo. Un inversor no puede invertir directamente en un índice.

¿Por qué podría ser ahora un buen momento para considerar añadir exposición a los bonos en divisa local de los mercados emergentes?

Creemos que hay varias razones por las que los bonos ME en moneda local pueden ser atractivos ahora. En primer lugar, los mercados emergentes presentan en general mejores fundamentos que los desarrollados, por término medio, en cuanto a factores como la relación deuda/PIB y el crecimiento económico previsto. Esto puede proporcionar apoyo a las divisas locales, y los mayores rendimientos de los mercados emergentes los hacen aún más atractivos.

En segundo lugar, los bancos centrales de los ME se adelantaron con mucho a la Reserva Federal y a otros bancos centrales de los mercados desarrollados a la hora de subir los tipos para adelantarse a la inflación. La mayoría subieron agresivamente, y muchos países están viendo ahora cómo se modera la inflación. Esto ha dado lugar no solo a unos tipos de interés nominales elevados, sino también a unos rendimientos reales altos y eso también proporciona apoyo a las monedas locales. También da margen a los bancos centrales de los mercados emergentes para recortar los tipos si es necesario para impulsar el crecimiento económico, lo que también puede servir de apoyo a los inversores.

En tercer lugar, tras varios años de rendimientos negativos a medida que el dólar estadounidense se fortalecía, también podría haber razones por las que las monedas locales de los mercados emergentes podrían mostrar más fortaleza en el futuro. Siguen infravalorados en relación con los niveles históricos a pesar del reciente aumento de las valoraciones. La reapertura de China también puede tener un impacto positivo en muchas divisas locales. Creemos que la reversión de las políticas de Cero-COVID, que cogió por sorpresa a muchos inversores, beneficiará al crecimiento mundial (algo positivo para los mercados emergentes en general) y, en particular, a los exportadores de materias primas. Las divisas sensibles a las materias primas, como el real brasileño, el sol peruano y el peso colombiano, podrían beneficiarse.