Le implicazioni della crisi russo-ucraina sul portafoglio (Aggiornato)

Riepilogo

Per dare risposta alle preoccupazioni degli investitori riguardo al conflitto tra Russia e Ucraina, i nostri gestori di portafoglio valutano l'impatto del conflitto sulle rispettive asset class e sui potenziali cambiamenti di allocation. A fronte degli sviluppi in corso che potrebbero cambiare il modo in cui le diverse asset class sono interessate, inseriremo qui sotto aggiornamenti tempestivi per fornirvi le nostre opinioni più recenti.

Il conflitto Russia-Ucraina sta dominando i titoli dei giornali. Mentre il mondo guarda come si sviluppa la situazione, molti investitori potrebbero anche preoccuparsi degli eventuali effetti sui propri portafogli.

Per dare risposta alle domande degli investitori, abbiamo messo assieme le analisi elaborate dai nostri gestori di portafoglio sull'impatto prodotto dal conflitto sulle rispettive asset class e sui potenziali cambiamenti di allocation.

• Strategia attiva sull'obbligazione dei mercati emergenti
• ETF sul debito dei mercati emergenti
• Mercato azionario emergente
• Materie prime
• Oro
• Bitcoin e criptovalute
• Considerazioni sui mercati dell'energia

Strategia attiva sulle obbligazioni dei mercati emergenti, aggiornata all'11/03/2022

Eric Fine, Portfolio Manager, Strategia obbligazionaria dei mercati emergenti: Le obbligazioni ucraine hanno decisamente perso valore rispetto ai dati storici e, dopo l'invasione della Russia, sono proprio crollate. Dall'8/3/2022, le obbligazioni con scadenza più breve (2022) verranno scambiate a circa 36 centesimi di dollaro, mentre quelle con scadenza più lunga (2033) a circa 23 centesimi di dollaro. Chiaramente, il mercato risente della certezza del default. È probabile che l'Ucraina si finanzi da sola; considerando il fabbisogno finanziario esterno dell'Ucraina, il finanziamento del 2022 che ammonta a 2,7 miliardi di dollari è stato interamente finanziato dal settore ufficiale, prima che fosse annunciata l'erogazione di un sostegno supplementare per il paese.

Il nocciolo della questione è che le obbligazioni ucraine riflettano l'invasione, ma non la probabilità di un nuovo sostegno internazionale. Di conseguenza, stiamo accumulando obbligazioni. Non escludiamo che, quando la Russia prenderà Kiev, le obbligazioni ucraine potrebbero risentirne ancora di più. Ma, quando le acque si calmeranno, con molta probabilità vedremo rinascere un paese in grado di autofinanziarsi facilmente. Ovviamente, non possiamo aspettare che questo scenario si delinei in modo chiaro, perché il valore delle obbligazioni sarà già aumentato. Di conseguenza, le accumuliamo. 

ETF sul debito dei mercati emergenti, aggiornato al 23/02/2022

Fran Rodilosso, CFA, Head of Fixed Income ETF Portfolio Management: Non vediamo grandi conseguenze immediate per le obbligazioni russe in valuta locale a questo punto, data l'attenzione verso le nuove emissioni e l'assenza di requisiti per vendere le holding esistenti. Tuttavia, a più lungo termine, potrebbe verificarsi un effetto sulla liquidità se le sanzioni rimanessero in vigore e se la proprietà straniera continuasse a diminuire. Dato che le nuove emissioni non saranno idonee agli indici, il peso della Russia nei benchmark globali probabilmente diminuirà nel tempo. L'Ucraina dovrebbe entrare a far parte del J.P. Morgan GBI-EM Global Core Index alla fine di marzo e, data l'instabilità della situazione, va considerato ogni effetto sulla liquidità. Il fornitore di indici, J.P. Morgan, dovrebbe continuare a valutare l'ammissibilità dell'Ucraina fino alla data prevista per l'ammissione. Le entità aziendali che sono state nominate finora non sono attualmente incluse negli indici aziendali monitorati dai nostri fondi.

Qualsiasi ulteriore serie di sanzioni sarà probabilmente più forte, ma crediamo che si concentrerà sugli stessi obiettivi: enti sovrani, società di proprietà statale (soprattutto banche), industrie strategiche e personalità di spicco. Eventuali sanzioni che comportassero l'impossibilità di negoziare in Russia le obbligazioni di questi emittenti (incluse quelle emesse e in circolazione) provocheranno l'eliminazione di tali obbligazioni, oppure del paese, dagli indici sul debito dei mercati emergenti.

I nostri ETF sul debito dei mercati emergenti sono a gestione passiva; di conseguenza, eventuali modifiche delle allocazioni rifletterebbero le variazioni apportate dai fornitori di indici. Detto questo, abbiamo adottato un orientamento difensivo al margine per gestire la liquidità qualora un'escalation delle misure restrittive dovesse penalizzare la liquidità delle obbligazioni emesse da entità russe. Siamo più sensibili a questo proposito alle obbligazioni emesse da entità sovrane, società statali ed emittenti che operano in settori strategicamente importanti.

Azioni dei mercati emergenti, aggiornato al 10/03/2022

David Semple, Portfolio Manager, Strategia Emerging Markets Equity: L'invasione russa dell'Ucraina ha dato origine a movimenti nei portafogli di investimento in tutte le asset class a livello globale. Con lo sviluppo del conflitto russo-ucraino, abbiamo ridotto significativamente l'esposizione complessiva alla Russia e continuiamo a monitorare attentamente la situazione. L'esposizione alla Russia all'interno del portafoglio è stata ridotta all'1% alla fine di febbraio. L'esposizione rimanente è attualmente concentrata in quattro società che rappresentano la domanda interna, nomi locali orientati ai consumatori. 

In generale, i prezzi delle materie prime aumentano in corrispondenza di una migliore performance dei mercati emergenti che, di solito, è accompagnata da migliori aspettative di crescita globale, ma non è quello che sta accadendo ora. I paesi che si trovano in un ambiente che offre un numero di materie prime più elevato, come il Sudafrica, il Brasile e l'Indonesia, hanno una sorte migliore, mentre gli importatori netti, come l'India, possono faticare, per esempio, a causa del costo delle importazioni di energia. Materie prime a parte, i legami commerciali della Russia con i principali paesi dei mercati emergenti sono molto ridotti. Tuttavia, gli aumenti generali dei prezzi delle materie prime hanno dato vita a un chiacchiericcio riguardante la stagflazione. Il lato positivo è che questi timori possono indurre le Banche centrali dei mercati sviluppati a essere più caute riguardo all'aumento dei tassi; infatti, la Cina, la più grande potenza economica, si sta concretamente distendendo. In generale in tutti i mercati emergenti, che hanno già aumentato i tassi in molti luoghi e con meno problemi d'inflazione rispetto agli Stati Uniti, i differenziali dei tassi reali sono molto alti. I saldi di base, i conti correnti e gli investimenti esteri diretti sono ai massimi da 15 anni.

In tempi come questi, ricordiamo agli investitori di concentrarsi sulla crescita strutturale a lungo termine. Gli investitori globali di successo che guardano al lungo termine affrontano i ribassi di breve periodo attenendosi a principi di investimento che si sono rivelati efficaci nel tempo. Per i portafogli di investimento più in generale, le strategie includono una migliore diversificazione tra le asset class (azioni, reddito fisso e alternative) e i mercati (sviluppati ed emergenti). Per quanto riguarda le azioni dei mercati emergenti, in particolare, investire in società in crescita strutturale, sostenibili e lungimiranti, con bilanci solidi e utili stabili, ha storicamente dato resilienza ai portafogli.

Materie prime, aggiornato al 07/03/2022

Roland Morris, Portfolio Manager and Strategist: Ora che la guerra russo-ucraina non sembra essere in via di risoluzione, i mercati stanno rispecchiano i crescenti rischi di approvvigionamento di materie prime. Sia l'Ucraina che la Russia sono fonti di approvvigionamento fondamentali per diverse materie prime molto importanti. L'Europa dipende dalla Russia per la maggior parte delle sue importazioni di gas naturale e di petrolio greggio e i gasdotti che ne permettono il passaggio scorrono per lo più attraverso l'Ucraina. Insieme, Russia e Ucraina sono i principali fornitori di grano, olio di girasole e fertilizzanti di Europa e Medio Oriente. Inoltre, i prezzi record del gas naturale e dell'elettricità in Europa stanno bloccando la produzione di fertilizzanti e di alluminio. La Russia è anche un produttore molto importante di alluminio, nichel e palladio. Avevamo scorte ridotte di tutti questi beni già prima della guerra e, a breve, sarà difficile sopperire alle mancanze nelle forniture.

Oro, aggiornato al 28/02/2022

Joe Foster, Portfolio Manager, Strategia sull'oro: In quanto beni rifugio, l'oro e i titoli auriferi trarranno il massimo beneficio dall'invasione dell'Ucraina da parte della Russia. Questo conflitto ha innalzato i rischi su scala globale, in quanto potrebbe acuire le ostilità anche in altre parti del mondo. Le sanzioni annunciate dagli Stati Uniti contro la Russia hanno spinto al rialzo i prezzi dell'energia, accentuando ulteriormente le pressioni inflazionistiche.

Abbiamo già cominciato a posizionare la nostra strategia sull'oro ipotizzando un aumento dei prezzi auriferi che sarà determinato dall'inflazione e dai rischi ai quali l'imminente ciclo di inasprimento voluto dalla Federal Reserve statunitense sottoporrà l'economia e i mercati. La strategia è completamente investita in titoli azionari dell'estrazione dell'oro; in questo modo, otterremo potenzialmente una leva sui guadagni derivati dal prezzo dell'oro.

Bitcoin e criptovalute

Matthew Sigel, Head of Digital Assets Research: In una prospettiva a lungo termine, se la Russia riesce a reclamare l'Ucraina e a mantenere il controllo sulle future forniture di energia all'Europa senza una violenta risposta della NATO, il valore dei bitcoin per il Cremlino potrebbe crescere facendo contrappeso agli Stati Uniti. In passato, il presidente russo Vladimir Putin aveva messo in risalto "alcuni vantaggi competitivi" del suo paese rispetto alle attività di mining di criptovalute, dato il surplus energetico.¹ Una politica ufficiale della Russia nei confronti del bitcoin non è stata ancora annunciata.

Va sottolineato che, secondo Bloomberg, quest'anno il Nasdaq 100 ha registrato un numero di oscillazioni giornaliere di una deviazione standard dalla sua media quinquennale maggiore di quello del bitcoin. La volatilità relativa di bitcoin continua a mostrare una tendenza ribassista a lungo termine. 39.400 e 32.400 dollari rappresentano, rispettivamente, un recupero del 61,8% e del 76,4% del calo post-elettorale registrato nel 2020 rispetto ai massimi storici dell'epoca. Secondo Blockchain.com, questa settimana l'hash rate (consumo totale di elettricità) di Bitcoin ha raggiunto un massimo storico, segno che i fornitori sono pronti ad aumentare gli utilizzi.

Quanto alle piattaforme di smart contract, in precedenza un clima di avversione al rischio ² aveva portato Ethereum a sovraperformare rispetto ad altri protocolli di smart contract. Questa relazione, tuttavia, ci pare piuttosto debole.

Considerazioni sull'energia, aggiornato all'08/03/2022

Shawn Reynolds, Portfolio Manager, Strategia azionaria per le risorse naturali: Il divieto del petrolio russo rappresenta la più grande alterazione dei mercati energetici dopo gli embarghi petroliferi arabi degli anni '70. Tuttavia, questa situazione è peggiore a nostro avviso, perché potrebbe arrivare a coinvolgere tutte le materie prime. La Russia è il secondo maggiore produttore al mondo di energia, materiali e prodotti agricoli. I primi sono gli Stati Uniti che, inoltre, dispongono del petrolio di scisto e di un'industria agricola che in pratica aumenta ogni anno la disponibilità/sicurezza alimentare.

Questa situazione non si verifica in Europa, che ha essenzialmente delocalizzato le emissioni di carbonio affidandosi sempre più alle esportazioni di tutto: petrolio, gas naturale, la maggior parte dei metalli e una parte significativa dei suoi prodotti agricoli. Credo che l'unico modo per risolvere la situazione in Europa sia attraverso un piano di reinvestimento a lungo termine a favore delle infrastrutture legate alle risorse (sia tradizionali che alternative); sarà estremamente costoso e richiederà l'impiego di molte materie prime. Da qui, la voce di una mega-emissione di obbligazioni dell'UE.

Se pensiamo alla continua riapertura, a una Cina che si apre e si allenta e al persistente stimolo pandemico, la probabilità di un super ciclo che coinvolga tutte le materie prime diventa più evidente. Tutto ciò non si risolverà semplicemente con la transizione verso un sistema energetico basato sui metalli che mette la sicurezza energetica globale nelle mani della Cina, con la conseguente reazione di un continuo reshoring delle risorse verdi.

Tutto il mondo sopporterà una sofferenza economica; ma gli Stati Uniti vivranno le condizioni migliori, anche se potremmo dover scegliere il minore dei mali tra Iran e/o Venezuela. Tutto ciò accentuerà il pantano politico dell'UE, in cui i diversi paesi, per sopravvivere, proporranno visioni e mostreranno capacità profondamente diverse. Questo potrebbe benissimo portare alla formazione di nuovi blocchi politici.

Infine, dovremmo prestare attenzione alla regione MENA: alcuni paesi sono senza dubbio esportatori di energia, mentre altri sono consumatori netti; inoltre, l'intera regione è fortemente dipendente dalle importazioni agricole/alimentari.