Le implicazioni della crisi russo-ucraina sul portafoglio

Riepilogo

Per dare risposta alle preoccupazioni degli investitori sulle tensioni tra Russia e Ucraina, i nostri gestori di portafoglio valutano l'impatto del conflitto sulle rispettive asset class e le potenziali modifiche di allocation.

La minaccia dell'invasione dell'Ucraina da parte della Russia è il tema dominante sui media. Mentre il mondo è in attesa di capire se ci sarà un'escalation o un disinnesco delle tensioni, molti investitori si chiedono quale possa essere l'impatto suoi rispettivi portafogli. In linea di massima focalizzeremo l'attenzione su come reagire alle potenziali sanzioni.

Per tentare di rispondere agli interrogativi degli investitori, abbiamo messo assieme le analisi elaborate dai nostri gestori di portafoglio sull'impatto prodotto dal conflitto sulle rispettive asset class e su come eventualmente modificare l'asset allocation.

• Strategia attiva Emerging Markets Bond
• ETF sul debito dei mercati emergenti
• Strategia Emerging Markets Equity
• Materie prime
• Oro
• Bitcoin e criptovalute
• Considerazioni sui mercati dell'energia

Strategia attiva Emerging Markets Bond

Eric Fine, Portfolio Manager, Strategia Emerging Markets Bond: riteniamo che inizialmente le sanzioni colpiranno i massimi esponenti della sicurezza e dell'imprenditoria russa direttamente coinvolti nei potenziali sforzi bellici. Questo dovrebbe far tirare un sospiro di sollievo ai mercati. Sanzioni contro istituzioni finanziarie importanti dal punto di vista sistemico – vuoi direttamente vuoi mediante l'esclusione dal sistema dei pagamenti SWIFT – rappresenterebbero una reazione più dura che potrebbe incidere in misura significativa sui mercati rendendo illecita la detenzione di titoli colpiti dalle sanzioni, o quanto meno innescando dubbi sulla liceità di tali posizioni. Il modo in cui l'economia russa risponderà alle sanzioni rappresenta un rischio per il settore finanziario. I mercati potrebbero essere fortemente penalizzati da misure punitive che colpissero le contrattazioni dei titoli russi sul mercato secondario che verrebbe sopraffatto da un'ondata di vendite.

La nostra strategia Emerging Markets Bond non è esposta verso il debito russo, né in valuta locale né in dollari statunitensi, e continuerà a tenersene alla larga in quanto il rischio di sanzioni rende la possibilità di ribassi preponderante rispetto a eventuali rialzi. Inizialmente, ci potrebbero essere forti ripercussioni sui prezzi delle obbligazioni ucraine che, tuttavia, dovrebbero recuperare. Sembra che gli Stati Uniti si siano impegnati a fornire un altro miliardo di dollari di sostegno finanziario all'Ucraina e che il Fondo monetario internazionale potrebbe accordare al paese condizioni vantaggiose, il che contribuirebbe a migliorare il merito di credito delle obbligazioni ucraine. Se ci aspettassimo un'invasione, probabilmente ridurremmo o chiuderemmo del tutto l'esposizione nei confronti dell'Ucraina.

ETF sul debito dei mercati emergenti

Fran Rodilosso, CFA, Head of Fixed Income ETF Portfolio Management: i due principali rischi legati alle sanzioni – e che potrebbero avere un grosso impatto sulla liquidità – riguardano le obbligazioni russe e il rischio di prezzo delle obbligazioni ucraine. Le sanzioni potrebbero certamente assumere una forma diversa da quelle del 2014, quando furono minimizzati gli effetti sugli investitori esteri. Come negli annunci recenti, all'epoca le sanzioni si focalizzarono sul mercato obbligazionario primario e sulle società associate alle persone i cui nomi già comparivano nell'elenco delle sanzioni.

La prossima tornata di sanzioni potrebbe comportare misure più dure, ma riteniamo che gli obiettivi saranno gli stessi: enti sovrani, società di proprietà statale (soprattutto banche), industrie strategiche e personalità di spicco. Eventuali sanzioni che comportassero l'impossibilità di negoziare in Russia i titoli di questi emittenti provocheranno l'eliminazione di tali titoli, o del paese, dagli indici obbligazionari dei mercati emergenti.

I nostri ETF sul debito dei mercati emergenti sono a gestione passiva; di conseguenza, eventuali modifiche delle allocazioni rifletterebbero le variazioni apportate dai fornitori di indici. Ciò detto, abbiamo adottato un orientamento difensivo al margine per gestire la liquidità qualora un'escalation delle misure restrittive dovesse penalizzare la liquidità delle obbligazioni emesse da entità russe. Al riguardo, siamo più sensibili alle obbligazioni emesse da entità sovrane, società statali ed emittenti che operano in settori strategicamente importanti.

Strategia Emerging Markets Equity

David Semple, Portfolio Manager, strategia Emerging Markets Equity: l'impatto sui mercati azionari emergenti derivante dalle sanzioni dirette contro personalità di spicco e società e istituti finanziari direttamente coinvolti nello sforzo bellico sarà simile a quello delineato in precedenza per il debito emergente. Se è vero che le banche hanno dichiarato di avere pronto un piano di emergenza nel caso di esclusione dal circuito SWIFT, è altrettanto vero che inizialmente l'incertezza potrebbe avere ripercussioni maggiori. Mentre probabilmente le sanzioni che colpiscono il mercato secondario incideranno maggiormente sui titoli di debito che non sui titoli azionari, non possiamo escludere con certezza che le posizioni azionari non ne risentiranno, il che potrebbe innescare vendite forzate.

La nostra strategia Emerging Markets Equity detiene alcune posizioni in Russia che potrebbero essere penalizzate da determinati contesti che, tuttavia, non rappresentano il mio scenario di base. In genere le imprese russe, pur non essendo immuni, sono meglio protette da questi eventi esterni di quanto non fossero nel 2014. Il mercato azionario russo al momento negozia a sconto anche rispetto al suo andamento storico, persino in un momento di forti rincari delle materie prime. Se ci aspettassimo un'invasione completa, probabilmente ridurremmo l'esposizione nei confronti della Russia.

Materie prime

Roland Morris, Portfolio Manager and Strategist: una guerra vera e propria interromperebbe il flusso di esportazioni russe di petrolio e gas, il che spingerebbe al rialzo i prezzi del greggio e del gas naturale europeo. Secondo alcune stime, a febbraio l'aggravarsi delle tensioni ha fatto salire di 4 dollari il prezzo del Brent greggio che è poi ridisceso negli ultimi tempi. Un conflitto che duri a lungo potrebbe significare mantenere alti i prezzi di petrolio e gas naturale con, a nostro avviso, possibili ripercussioni su tutte le materie prime.

Oro

Joe Foster, Portfolio Manager, Strategia sull'oro: in quanto beni rifugio, l'oro e i titoli auriferi sono gli asset che dovrebbero beneficiare al massimo dall'invasione dell'Ucraina da parte della Russia. Un conflitto del genere farebbe innalzare i rischi su scala globale in quanto potrebbe acuire le ostilità anche in altre parti del mondo. È possibile che le sanzioni annunciate dagli Stati Uniti contro la Russia spingano al rialzo i prezzi dell'energia, accentuando ulteriormente le pressioni inflazionistiche.

Avevamo già cominciato a posizionare la nostra Strategia sull'oro ipotizzando un aumento dei prezzi auriferi che crediamo sarà determinato dall'inflazione e dai rischi ai quali l'imminente ciclo di inasprimento monetario della Federal Reserve statunitense esporrà l'economia e i mercati. Al momento, la Strategia è composta per il 94% da titoli di società estrattive, per il 4% da oro fisico e per il 2% da liquidità. L'aggravarsi delle tensioni russo-ucraine farebbe accelerare il processo d'investimento integrale del patrimonio del fondo in titoli delle società di estrazione aurifera, con la possibilità di beneficiare al massimo dell'aumento dei prezzi dell'oro.

Bitcoin e criptovalute

Matthew Sigel, Head of Digital Assets Research: in una prospettiva di lungo termine, se la Russia riesce a reclamare l'Ucraina e a mantenere il controllo sulle future forniture di energia all'Europa senza una violenta risposta della NATO, il valore dei bitcoin per il Cremlino potrebbe crescere facendo contrappeso agli Stati Uniti. In passato il presidente russo Vladimir Putin aveva messo in risalto "alcuni vantaggi competitivi" del suo paese rispetto alle attività di mining di criptovalute, dato il surplus energetico.¹ Una politica ufficiale della Russia nei confronti del bitcoin non è stata ancora annunciata.

Va sottolineato che, secondo Bloomberg, quest'anno il Nasdaq 100 ha registrato un numero di oscillazioni giornaliere di 1 deviazione standard dalla sua media quinquennale maggiore di quello del bitcoin. La volatilità relativa di bitcoin continua a mostrare una tendenza ribassista a lungo termine. 39.400 e 32.400 dollari rappresentano, rispettivamente, un recupero del 61,8% e del 76,4% del calo post-elettorale registrato nel 2020 rispetto agli ultimi massimi storici dell'epoca. Secondo Blockchain.com, questa settimana l'hash rate (consumo totale di elettricità) di Bitcoin ha raggiunto un massimo storico, segno che i fornitori sono pronti ad aumentare gli utilizzi.

Quanto alle piattaforme di smart contract, in precedenza un clima di avversione al rischio aveva portato Ethereum a sovraperformare rispetto ad altri protocolli di contratti intelligenti. Questa relazione, tuttavia, ci pare piuttosto debole.

Considerazioni sui mercati dell'energia

Shawn Reynolds, Portfolio Manager, strategia azionaria per le risorse naturali: il mondo necessita di una quantità di gas maggiore di quella originariamente preventivata. Fintantoché le energie rinnovabili non avranno raggiunto il livello di rilevanza, attorno alla fine di questo decennio, il combustibile "della transizione" sarà il gas. In Europa ci si chiede se si possa sopravvivere a un altro inverno senza forniture regolari di petrolio dalla Russia, o se si sia disposti a farlo. La dipendenza dalla Russia potrebbe diminuire se l'Europa decidesse di privilegiare contratti a lungo termine con il Qatar, l'Africa orientale e gli Stati Uniti. La Russia ha bisogno di accordi di lungo periodo con Europa e Cina per garantire la crescita della produzione di gas fino al 2035 e le società di questi paesi lottano per conquistare la propria fetta nel mercato mondiale del gas.

Benché convinti che le forniture di gas russo riprenderanno, la crisi ha accelerato la ricerca di fonti alternative. Il mondo aspetta di vedere se la soluzione temporanea fornita all'Europa dal gas naturale liquefatto asiatico e statunitense si consoliderà. L'ultima incognita è quella dei piani di ricostituzione delle scorte degli acquirenti asiatici che alla fine detteranno i prezzi nei prossimi mesi. Nel più lungo termine, bisognerà vedere l'impatto che questa situazione produrrà sugli investimenti tedeschi e francesi mirati a modificare il proprio mix energetico. In generale, questo conflitto ha ramificazioni più ampie sull'indipendenza complessiva dell'Europa in campo energetico e sull'attuale politicizzazione del progetto Nord Stream 2, il gasdotto per il trasporto offshore del gas naturale russo.