La volatilità di mercato giunge all'atto finale

Quando finirà tutto questo?

La risposta più breve: non ancora. La politica di austerità finanziaria attuata dalle banche centrali non apporta mai vantaggi per le risorse finanziarie. E sebbene il primo semestre del 2022 sia già stato difficile, siamo ancora a metà estate e già siamo testimoni dell'inizio del cosiddetto inasprimento quantitativo, ovvero il momento in cui le banche centrali cessano di acquistare obbligazioni. Si tratta, secondo me, dell'atto finale di questo processo, che potrebbe durare alcuni mesi. Spero che non si verifichino implosioni in importanti paesi indebitati, né forti squilibri nel reddito fisso o nei mercati bancari.

Il secondo fattore che porterà a minori pressioni sui mercati finanziari (azionari e obbligazionari) è costituito da mercati del lavoro più deboli, poiché ritengo che ciò rallenterà la pressione salariali e, di conseguenza, l'inflazione. Sebbene probabilmente i segnali e l'attenzione dei media saranno minori, potremmo non avere conferma della riduzione delle pressioni salariali fino alla fine dell'anno o al 2023.

Per oltre un anno ho affermato che saremmo stati in una posizione migliore per misurare la persistenza dell'inflazione solo dopo aver compreso se la psicologia inflazionaria avesse influito sui salari. Nonostante l'economia statunitense si stia stabilizzando, il mercato del lavoro è ancora in subbuglio. Tra salari e inflazione vi è una forte correlazione, che storicamente si rafforza ulteriormente nei periodi di elevata inflazione. Basandoci sul fatto che lo stimolo alla spesa da record ha portato all'inflazione dei salari, riteniamo ora che l'inflazione resterà elevata più a lungo.

Correlazione in aumento: l'aumentata pressione salariale provoca un aumento della pressione inflazionaria

Fonte: Bloomberg. Dati aggiornati a marzo 2022.

Correlazioni a 3 anni sulle medie a 3 anni dei consumatori urbani CPI statunitensi con i costi unitari di manodopera USA per il settore non agricolo.

Sebbene mi aspetto un regime inflazionario elevato per un lungo periodo, dovremmo avere alcuni periodi di ripresa temporanea dagli effetti negativi sulla ricchezza grazie alla diminuzione degli asset value, a una recente flessione dei prezzi delle materie prime e al miglioramento delle catene di approvvigionamento. Tuttavia, gli asset value possono diminuire ulteriormente rispetto al livello attuale, i prezzi delle materie prime sono ancora elevati secondo gli standard storici e le pressioni sulle catene di approvvigionamento si mantengono tuttora ai livelli dell'estate scorsa.

I clienti sono schiacciati dall'elevata inflazione e da una politica monetaria più restrittiva, seppur accomodante. Stimo che le attuali condizioni macroeconomiche causeranno un calo di oltre 40 miliardi di dollari dai mercati globali azionari, obbligazionari e delle criptovalute. Ciò corrisponde a quasi la metà del PIL mondiale!

Con l'indice dei prezzi al consumo (CPI) pari a ben l'8,6% a maggio, il mercato ha visto il tasso dei Fed Fund raggiungere il 4%. Dato il tasso d'inflazione, è difficile pensare che i tassi a lungo termine abbiano raggiunto il picco massimo, pertanto credo che anche il tasso dei Treasury a 10 anni raggiungerà il 4%. Probabilmente gran parte di ciò è stato scontato nel mercato ora. La Federal Reserve statunitense ha iniziato il proprio inasprimento quantitativo a giugno e mi aspetto una rottura nel mercato creditizio. Per ora, nessuna cattiva notizia. Gli spread creditizi si sono ampliati a medie quinquennali e, se la nostra valutazione è corretta, la recessione non è ancora stata calcolata.

L'evoluzione dell'economia cinese

Al contempo, i mercati guardano con preoccupazione al rallentamento della crescita in Europa, Stati Uniti e Cina. Poiché la Cina è uno dei più importanti motori della crescita mondiale, la sua economia deve essere osservata attentamente ed è entrata in zona di recessione. I numeri del PMI cinese, sia per il settore manifatturiero che per i servizi, sono in zona di contrazione da vari mesi e agli investitori sorprende il fatto che non vi siano state politiche di maggiore stimolo quest'anno.

L'economia cinese è entrata in recessione

Fonte: Bloomberg LP. Dati aggiornati al 30 giugno 2022.

Aggiornamento tematico pluriennale: transizione delle risorse e sconvolgimento delle blockchain

Quando lo scorso ottobre sono intervenuto al Capital Link’s CEF & Global ETFs Forum, mi sono concentrato su due tematiche che secondo me riflettevano il valore estremo (la transizione delle risorse) e la crescita estrema (le blockchain). Ovviamente, il mercato è cambiato molto da allora.

Nonostante la recente flessione, in termini più ampi le materie prime sono uscite dal prolungato mercato ribassista per raggiungere aumenti record, propiziati da forze (principalmente, lo squilibrio tra offerta e domanda) che sono entrate in gioco già prima che avesse inizio l'invasione dell'Ucraina da parte della Russia. La crisi tra Russia e Ucraina ha tuttavia accelerato gli sforzi volti a ridurre la dipendenza dalla fornitura energetica russa in Europa e quel piano include in parte il passaggio alle energie rinnovabili.

I prezzi delle materie prime sono più che raddoppiati dai minimi raggiunti durante la pandemia. Tuttavia, la risposta dell'offerta in tutti i settori è stata limitata a causa dell'enfasi sulla disciplina sul capitale e delle limitazioni in ambito ESG. Se ci troviamo nelle fasi iniziali di un rallentamento economico, è molto improbabile che si registri un aumento nelle spese in conto capitale che porterebbe a ulteriore offerta. Ciò dovrebbe provocare un lieve aumento dei prezzi quando la crescita economica si riprenderà.

Siamo ancora interessati nelle azioni nel settore delle materie prime, in particolare alle società coinvolte nei metalli verdi utilizzati nei veicoli elettrici e nei componenti per le energie pulite e, forse, nel lungo termine, anche nelle aziende del settore agroalimentare desiderose di innovarsi per rendere la produzione alimentare più efficiente, ecologica e sostenibile. I timori verso la recessione globale hanno compromesso quegli investimenti, ma credo che le tendenze di lungo termine prevarranno.

Il crollo dell'ecosistema Terra avvenuto a maggio sul più ampio mercato degli asset digitali non deve essere sottovalutato. Ha infatti provocato ingenti danni ed è probabile che prossimamente si assista a bancarotta e liquidazioni di aziende di concessione di prestiti, per non menzionare le liti giudiziarie da parte degli investitori al dettaglio. Approfondiamo ora l'impatto del crollo di LUNA e della sua stablecoin UST. La volatilità è scontata con le criptovalute e Bitcoin ed Ethereum stanno subendo le pressioni più forti in quanto considerate da molti le posizioni di "riserva" nel settore delle criptovalute. Tuttavia, sebbene nel 2017 considerassi il rischio di ribasso di bitcoin fosse del 90%, nell'ambiente attuale mi aspettavo che i ribassi fossero più attenuati. Questo perché la tecnologia blockchain alla loro base viene utilizzata per guadagnare efficienza e ridurre il rischio nel sistema finanziario e ritengo che la sua adozione continuerà ad espandersi. Finora, dato che bitcoin ha registrato un ribasso di quasi il 75%, scendendo dal suo picco di quasi 68.000 dollari al di sotto dei 18.000 dollari, quelle stime non si sono rivelate correte. Tuttavia, in generale considero questa situazione come una buona opportunità di acquisto. Guardano all'ultima metà dell'anno, anticipiamo il passaggio della blockchain Ethereum da proof-of-work a proof-of-stake. Si tratta di un evento di estrema importanza, che introdurrà numerosi cambiamenti nell'ecosistema delle blockchain.

La crescita è meno ricca in termini di valore

Per la maggior parte del 2021, molti titoli orientati alla crescita sono state valorizzate molto. Alla fine del 2021, il rapporto prezzo/utili del Russell 1000 Growth Index era attorno a 40, mentre nello stesso periodo il rapporto prezzo/utili del Russell 1000 Value Index era inferiore a 20.

Non avevamo assistito a uno squilibrio tale tra titoli growth e value dalla bolla tecnologica dei primi anni 2000. Questo è il motivo per cui all'inizio del 2022 abbiamo invitato ad attendere prima di acquistare titoli growth. Forse stiamo volgendo al termine di questa attesa, ma gli investitori devono essere cauti. L'attuale differenziale tra rapporti P/E dei titoli growth e value è oltre 11 e la media a lungo termine è 8. Se, come ci aspettiamo, l'inflazione resta elevata, il differenziale potrebbe persino diminuire ancora.

Il differenziale P/E tra Russell 1000 Growth & Value

Fonte: Bloomberg. Dati aggiornati al 30 giugno 2022.