Parte 5: Un accesso efficiente ai mercati obbligazionari con gli ETF sul reddito fisso

Gli ETF a reddito fisso possono rappresentare per qualsiasi investitore un modo efficiente di accedere ai mercati obbligazionari e offrono vantaggi particolarmente interessanti per gli investitori privati e i consulenti finanziari.

Parte 1: Capire gli ETF
Parte 2: I meccanismo di creazione e di rimborso
Parte 3: Come capire se un ETF è adatto alle vostre esigenze di portafoglio
Parte 4: Ottenere il massimo dalle operazioni in ETF
Parte 5: Un accesso efficiente ai mercati obbligazionari con gli ETF sul reddito fisso

Confronto tra la negoziazione di obbligazioni e quella di azioni

Mentre le azioni sono solitamente negoziate su borse centralizzate dove gli acquirenti e i venditori possono osservare le transazioni e ottenere prezzi eseguibili, le obbligazioni sono generalmente negoziate OTC, con gli acquirenti e i venditori che negoziano i prezzi direttamente tra di loro. Ciò significa che le obbligazioni godono di minore trasparenza per quanto riguarda i prezzi delle transazioni eseguite da altri soggetti del mercato. Per la maggior parte delle obbligazioni, inoltre, le negoziazioni nel corso della giornata sono abbastanza scarse, il che rende difficile stimare il loro prezzo corretto. A differenza delle azioni, che possono essere negoziate su incrementi di singoli titoli, le obbligazioni sono generalmente negoziate su importi minimi, che a volte possono essere pari a decine o anche centinaia di migliaia di dollari.

Queste caratteristiche riflettono la natura istituzionale del mercato obbligazionario, in cui i grandi investitori con sofisticate abilità di negoziazione e di ricerca dominano il mercato. Tutto ciò rende difficile e costoso per gli investitori privati investire direttamente in tali mercati e costruire portafogli diversificati.

Facilità di accesso tramite gli ETF

Dal lancio dei primi ETF a reddito fisso, avvenuto nel 2002, lo spazio è aumentato in modo significativo per dimensioni, numero di fondi e diversità di strategie disponibili, dato che il ricorso a questi strumenti è cresciuto e gli investitori hanno imparato a conoscere i vantaggi offerti dagli ETF. In precedenza, data la difficoltà nell'acquisto delle obbligazioni sottostanti, gli investitori privati alla ricerca di un'esposizione diversificata dovevano generalmente accedere a tali mercati attraverso fondi comuni a gestione attiva. Oltre al costo complessivamente più alto di queste soluzioni, conseguire una determinata esposizione poteva risultare più difficile a causa della mancanza di trasparenza e del fatto che i gestori, per generare alfa, hanno la flessibilità di investire in titoli al di fuori del loro benchmark. Numerosi studi hanno tuttavia mostrato che la maggior parte dei gestori attivi ha sottoperformato il benchmark più ampio di mercato, dando così spazio per un'ulteriore richiesta di strategie passive a costi ridotti tramite ETF.

Gli investitori ora possono trovare ETF che offrono accesso a segmenti più ampi del mercato, comprese le esposizioni aggregate "core", oltre a settori specifici come le obbligazioni corporate e governative. Oggi, inoltre, è possibile investire con negoziazioni singole in ambiti il cui accesso un tempo risultava difficile o costoso, incluse le obbligazioni dei mercati emergenti, quelle high-yield e i prestiti bancari. Oltre a permettere l’accesso a segmenti più ampi del mercato, gli ETF offrono anche la possibilità di individuare esposizioni specifiche all'interno di ogni settore, ad esempio applicando filtri basati su aree geografiche, scadenze e qualità del credito.

L'ampia varietà di offerta ha permesso agli investitori di costruire più facilmente portafogli personalizzati basati sui propri obbiettivi di investimento e profili di rischio.

ETF a reddito fisso - mito e realtà:

Gli investitori in ETF a reddito fisso non conoscono ciò che stanno acquistando.

La maggior parte degli emittenti fornisce informazioni sul portafoglio attraverso numerosi strumenti (ad esempio, la pagina web del fondo, Bloomberg, fornitori di dati terzi, ecc.). A differenza dei fondi comuni (che solitamente comunicano le posizioni con uno scostamento di 30-60 giorni), la maggior parte degli ETF comunica le posizioni con uno scostamento di un giorno al massimo.

C'è discrepanza tra la liquidità "promessa" degli ETF sul reddito fisso e la liquidità dei titoli sottostanti.

Le obbligazioni sono di per sé meno liquide delle azioni per diverse ragioni. Tutte le obbligazioni sono negoziate over-the-counter, per cui non esiste una borsa centralizzata come per le azioni. Le obbligazioni sono negoziate per "appuntamento", il che significa che le due controparti devono trovarsi e poi negoziare i termini dello scambio. Di conseguenza, in alcune istanze, le obbligazioni possono non essere negoziate per giorni, settimane o addirittura mesi. Sebbene la liquidità dei titoli sottostanti rappresenti un componente importante del profilo di liquidità complessivo degli ETF, si tratta soltanto di un segmento della liquidità complessiva del fondo. In molti casi notiamo che la negoziazione degli ETF avviene senza una transazione sul mercato primario, il che significa che non vi sono transazioni dirette nelle obbligazioni sottostanti a un ETF come risultato di una transazione in ETF sul mercato secondario o su una borsa. Meno del 50% del volume delle contrattazioni in ETF a reddito fisso nel mercato secondario conduce direttamente a negoziazioni sul mercato primario nei titoli sottostanti.

Vale la pena osservare, inoltre, che gli ETF sono un semplice veicolo di liquidità che distribuisce i costi in modo diverso rispetto a veicoli simili, i fondi comuni. Uno dei principali fattori che differenzia gli ETF dai fondi comuni è il fatto che gli ETF sono negoziati in borsa e che ogni transazione può o meno avviare un'attività sul mercato primario. Gli investitori in fondi comuni creano e riscattano al valore patrimoniale netto (NAV) e in caso di riscatto i costi sono sostenuti dai rimanenti investitori. Gli investitori in ETF vendono sul mercato secondario (solo i partecipanti autorizzati possono eseguire transazioni sul mercato primario) a un costo dettato dal market maker e sostenuto in ultima analisi dall'investitore che vende. (Vedi Parte 2: I meccanismo di creazione e di rimborso per ulteriori informazioni sui mercati primario e secondario e sul ruolo dei partecipanti autorizzati.)

Durante i periodi di ribasso del mercato, gli investitori sono costretti a vendere gli ETF, la liquidità diminuisce e gli spread del mercato secondario si allargano.

Gli ETF a reddito fisso hanno sperimentato un potenziamento della liquidità durante periodi di elevata volatilità, come il quarto trimestre del 2018. Di seguito abbiamo analizzato il volume di contrattazione degli ETF obbligazionari high-yield (HY).

Volume di contrattazione giornaliero medio del mercato obbligazionario HY^[1]

• T1-T3 2018: 11,7 miliardi di dollari
• T4 2018: 9,8 miliardi di dollari

Volume di contrattazione giornaliero medio degli ETF a reddito fisso HY

• T1-T3 2018: 1,3 miliardi di dollari
• T4 2018: 2,2 miliardi di dollari

Volume di contrattazione giornaliero medio sulle obbligazioni HY

Fonte: Bloomberg, SIFMA.

Confrontando l'attività durante il T1-T3 rispetto a quella del T4 abbiamo effettivamente riscontrato che le negoziazioni in ETF su obbligazioni HY sono raddoppiate, passando dall'11% al 22% come percentuale delle negoziazioni in obbligazioni HY, e che il volume di negoziazione medio giornaliero degli ETF su obbligazioni HY è cresciuto quasi del 70%, passando da 1,3 miliardi di dollari a 2,2 miliardi di dollari nel quarto trimestre dello scorso anno.

Il fatto che gli ETF a reddito fisso possano essere oggetto di premi e sconti significativi rappresenta una prova della loro mancanza di liquidità.

Premi o sconti significativi non significano necessariamente che il prezzo degli ETF sul mercato secondario non sia corretto, piuttosto il prezzo degli ETF sul mercato secondario può agire da price discovery vehicle per le obbligazioni sottostanti. Gli emittenti di ETF di solito si affidano a un soggetto terzo per calcolare il NAV. Tuttavia, anche questi soggetti riscontrano problemi con la determinazione dei prezzi di obbligazioni che non solo sono negoziate OTC, ma che potrebbero anche non essere state negoziate per un certo periodo di tempo.

Durante i periodi di volatilità del mercato estrema, si potrebbero registrare significativi sconti, negoziazioni superiori al volume medio giornaliero del fondo e deflussi.

Sfruttare la liquidità degli ETF

Oltre ad avere un accesso mirato al mercato obbligazionario, gli investitori potrebbero trarre vantaggio dalla liquidità offerta dagli ETF. Gli investitori possono utilizzare gli ETF per aggiungere o ridurre le esposizioni in modo da potenzialmente ridurre al minimo i costi complessivi legati alla negoziazione. La liquidità di molti ETF a reddito fisso, in modo particolare quelli di maggiori dimensioni, può spesso essere più elevata rispetto alle obbligazioni sottostanti. In altre parole, il veicolo ETF offre un livello di liquidità sul mercato secondario che può aggiungersi a quello sul mercato primario. Questo perché una transazione in ETF non richiede necessariamente la contrattazione nelle obbligazioni sottostanti. Ad esempio, gli ordini di ETF tra acquirenti e venditori possono essere chiusi solamente in borsa. Questo livello aggiuntivo di liquidità può dare vita a una riduzione dei costi di contrattazione spesso misurati da spread bid-ask.

In ultima analisi, va evidenziato che la liquidità è determinata dalle posizioni sottostanti del fondo stesso.

È quindi importante che gli index provider progettino indici che pongano enfasi sulla liquidità del sottostante. I gestori di un ETF obbligazionario, inoltre, utilizzano tecniche come l'ottimizzazione – cioè detenere un sottoinsieme di titoli di un indice considerati rappresentativi delle esposizioni del rischio e del rendimento dell'indice completo – che riduce al minimo i costi di transazione e aiuta a potenziare la liquidità dell'ETF. Tutto questo porta a spread bid-ask potenzialmente inferiori per gli investitori quando negoziano un ETF in borsa.

La liquidità è una caratteristica che definisce gli ETF ed è particolarmente interessante per gli ETF a reddito fisso, data la natura meno liquida del mercato obbligazionario sottostante. Inoltre, con i trading desk che detengono meno titoli con finalità di market-making come conseguenza dei requisiti di capitale più elevati dopo la normativa introdotta dopo la crisi finanziaria, questa caratteristica è diventata sempre più importante.

Sfruttare la trasparenza degli ETF a reddito fisso

Un altro vantaggio dell'utilizzo degli ETF per l'esposizione obbligazionaria è la trasparenza fornita in termini di prezzi, posizioni e il costo di possesso. Come menzionato in precedenza, il fatto che gli ETF siano negoziati in borsa permette agli investitori di vedere le transazioni in tempo reale e proposte di acquisto e offerta quotate, a differenza di quanto avviene nei mercati obbligazionari. Gli investitori conoscono il valore corrente delle loro posizioni e hanno una buona indicazione di dove possono acquistare o vendere quote. La trasparenza degli ETF a reddito fisso ha fornito un vantaggio al mercato obbligazionario più ampio, dato che i prezzi degli ETF danno una migliore rappresentazione del valore in tempo reale rispetto alle valutazioni e agli ultimi prezzi negoziati dei titoli sottostanti.

Analogamente agli altri ETF, le posizioni del portafoglio sono rese pubbliche sulla maggior parte dei siti web degli emittenti di ETF, insieme ad altre informazioni sulle caratteristiche del rischio e sulle esposizioni. Gli investitori possono vedere dettagli sulle esposizioni e conoscere le obbligazioni in portafoglio, il che generalmente non è possibile sui fondi comuni obbligazionari, dato che di solito tali fondi rendono pubbliche le posizioni soltanto mensilmente o trimestralmente e spesso con uno scostamento.

Il costo di possesso è verosimilmente più trasparente rispetto ad altre modalità di accesso al mercato obbligazionario. Le quote osservabili offrono un'indicazione su dove le negoziazioni possono essere eseguite per una data dimensione e le strategie di negoziazione accurate possono fornire agli investitori una maggiore sicurezza sui prezzi e limitare i rischi di una esecuzione non efficiente. Inoltre, i costi associati agli afflussi, ai deflussi e alla negoziazione del portafoglio dell'ETF sono sostenuti dai soggetti coinvolti nelle transazioni e non dagli investitori esistenti. Tutto ciò si traduce in una distribuzione dei costi più equa, dove gli investitori che eseguono una transazione e che creano i costi di negoziazione o richiedono una liquidità immediata sostengono tali costi. (Vedi Parte 3: come capire se un ETF è adatto alle vostre esigenze di portafoglio per ulteriori informazioni sui costi di possesso degli ETF.)

Punti principali: Flessibilità dell'ETF a reddito fisso

Gli ETF sul reddito fisso offrono un livello di flessibilità per gli investitori che non è comune nei mercati obbligazionari. Il costo ridotto, la trasparenza e la natura diversificata degli ETF attraggono gli investitori alla ricerca di posizioni strategiche a lungo termine, mentre il livello aggiuntivo di liquidità proposto dagli ETF può offrire vantaggi agli investitori più tattici. Dato che questi strumenti sono negoziati in borsa, gli ETF permettono inoltre agli investitori di acquistare azioni con margine o prendere posizioni corte.

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