Kunnen we een verrassing voor goud tijdens de feestperiode verwachten?

Goed nieuws voor goud

De kerst voor goud kwam dit jaar vroeg! Ja, goud is nog steeds meer dan 3% gedaald op jaarbasis, maar het is moeilijk om niet enthousiast te worden over een stijging van $ 135 per ounce (8,3%) in slechts één maand. Het voelt dus aan als een vroeg kerstcadeau, vooral omdat deze beweging goud terugplaatst in de langetermijntrend die sinds 2016 is ingezet. Goud viel midden september van dit jaar uit die trend, toen het onder de langetermijnsteun van $ 1.680 per ounce handelde. Hoewel kwetsbaar op deze niveaus, toonde de goudprijs robuustheid, gesteund door een sterke fysieke vraag, en bleef stevig rond het niveau van $ 1650 hangen.

In de eerste dagen van november leidde een eclectische cocktail van nieuws, waaronder het besluit van het Federal Open Market Committee (FOMC) over de renteverhoging, het banenrapport en de Amerikaanse tussentijdse verkiezingen, tot zwakte van de Amerikaanse dollar, wat de goudprijs omhoog stuwde. Op 10 november kwam de Amerikaanse consumentenprijsindex (CPI) voor oktober uit op 7,7% j-o-j, iets onder de verwachtingen en lager dan de vorige maand (8,2%). Dit wekte bij de markten opnieuw de hoop dat de Fed het tempo van de renteverhogingen binnenkort zou kunnen vertragen, waardoor de dollar daalde en het goud op 15 november tot $ 1786 per ounce handelde. Op de laatste dag van de maand zette Fed-voorzitter Jerome Powell er tijdens zijn toespraak in het Brookings Institution een punt achter door aan te geven dat de Fed het tempo van de renteverhogingen al in december zou kunnen vertragen. Goud sloot op 30 november op $ 1768,52 per ounce.^*

Goudaandelen hebben een vrolijk ritje gekregen in de slee van de Kerstman in november. NYSE Arca Gold Miners Index (GDMNTR)¹ steeg met 19,0% en MVIS Global Junior Gold Miners Index (MVGDXJTR)² steeg met 19,4%.^**Deze sterke outperformance van goudaandelen gedurende de maand toont zowel hun hefboomwerking ten opzichte van de goudprijs als dat ze de afgelopen jaren sterk ondergewaardeerd waren - zowel historisch gezien als ten opzichte van de goudprijs. Ondanks de recente kosteninflatie, die de mijnbouwers dit jaar zwaar heeft getroffen, blijft de sector winstgevend. Tegen de huidige goudprijzen profiteren goudproducenten van gezonde marges, die een aanzienlijke vrij beschikbare cashflow genereren waarmee zij dividenden kunnen blijven uitkeren en toekomstige groei kunnen financieren.

Groei-uitdagingen voor mijnbouwers

Groei is moeilijk te realiseren in de goudsector. Het is niet alleen een kwestie van toegang tot kapitaal. De grote goudmijnbouwers hebben voldoende liquiditeit. Het is een kwestie van toegang tot grote en economische goudvoorraden. Dat is niet eenvoudig, zoals blijkt uit recente fusies en overnames in de sector. Deze maand zagen we hoe twee goudproducenten, Agnico-Eagle (9,46% van de nettoactiva van Strategy) en Pan American Silver de handen ineen sloegen om een concurrerend bod uit te brengen op Gold Fields voor de overname van Yamana Gold. Het bod van Agnico/Pan American had een element waartegen moeilijk te concurreren viel: de transactie zou Agnico-Eagle in staat stellen de eigendom van de Tier 1 Canadese Malartic-mijn, die momenteel voor 50% in handen is van Yamana en voor 50% van Agnico, te consolideren.

Wij hebben het er vaak over dat de goudsector gefragmenteerd is, dat wil zeggen te veel kleine activa in te veel handen. Dat Agnico 100% van Canadian Malartic in handen heeft, is een logische stap. Pan American zou de Latijns-Amerikaanse activa van Yamana verwerven, een natuurlijke aanvulling op haar portefeuille van acht producerende mijnen in de regio. De Zuid-Amerikaanse activa van Yamana zouden een probleem zijn geweest voor Agnico, dat daar momenteel geen activiteiten heeft, dus de verwerving van een partnerschap is logisch. Het bod van Gold Fields daarentegen, creëerde weliswaar een grotere goudmijn, wat wij als een voordeel zagen, maar ging gebukt onder andere risico's die het voor beleggers moeilijk verteerbaar maakten. Dit illustreert de uitdagingen waarmee goudproducenten worden geconfronteerd bij hun streven naar groei. In een sector met zoveel verschillende risicobronnen verwachten beleggers dat overnames niet alleen productiegroei en waardecreatie opleveren, maar ook een aanzienlijke vermindering van het risico. Gold Fields is een goed geleid bedrijf met goede activa dat nu een nieuwe start kan maken om zijn groeiambities waar te maken.

Deze maand hebben wij de beleggersdag van Barrick Gold (5,76% van de nettoactiva van Strategy) op de beurs van New York bijgewoond. De presentaties van Barrick legden de nadruk op de andere kant van groei, organische groei, waaraan de meeste beleggers de voorkeur geven, omdat de kosten daarvan gewoonlijk lager zijn. Zelfs rekening houdend met alle recente escalaties van kapitaalkosten, is het toevoegen van ounces via boringen de voorkeursoptie, niet in het minst omdat die ounces vaak met veel minder risico gepaard gaan. Uitbreiding van de capaciteit of verlenging van de levensduur van een bestaande mijn of toevoeging van een nieuwe mijn aan een bestaand district of operationeel gebied vermindert duidelijk de bijbehorende risico's. Wij werden aangemoedigd door de uitgebreide pijplijn van projecten en de zeer prospectieve gronden die volgens ons de groei van Barrick nog tientallen jaren kunnen stimuleren.

Marktrisico's houden goud in het vizier

In de cryptowereld is de Grinch al vroeg begonnen met het stelen van Kerstmis! De plotse ineenstorting van FTX roept veel vragen op over het hele crypto-ecosysteem en zorgt voor veel onzekerheid in wat nog een vrij nieuwe beleggingscategorie is. Misschien hoeft het ons niet te verbazen dat naarmate deze sector groeit, uitvindt en zichzelf definieert, er enkele slachtoffers zullen vallen. Ons wordt vaak gevraagd naar de impact die bitcoin heeft gehad op de vraag naar goud, aangezien beide worden gezien als alternatieve beleggingen. Ongetwijfeld heeft goud een aantal beleggers verloren aan bitcoin. Wij denken echter dat de core-beleggers in goud over het algemeen heel anders zijn dan beleggers in bitcoin. Beleggers in goud zijn gewoonlijk op zoek naar goud als safe haven, inflatiebescherming en portefeuillediversificatie - voordelen die goud van oudsher biedt, ook al zijn er risico's verbonden aan beleggen in goud. Het is duidelijk nog te vroeg om te zeggen welke rol bitcoin en crypto-activa in een portefeuille zullen spelen, en de ontwikkelingen van deze maand zijn een tegenslag in dat ontdekkingsproces. Totdat dit beter wordt begrepen en na verloop van tijd wordt bevestigd, zal crypto het moeilijk krijgen om de beleggers in goud in te palmen.

De echte mededinger voor goud is dit jaar de Amerikaanse dollar geweest. Beleggers moeten beslissen of zij goud zullen aanhouden om hun portefeuille te beschermen tegen hoge inflatie en geopolitieke spanningen of dat zij hun bezit zullen verminderen naarmate de wereldwijde rente stijgt. In een klimaat van stijgende rentevoeten en lagere inflatievooruitzichten als gevolg van de monetaire verkrappingsprogramma's van de Fed en andere centrale banken, hebben beleggers gekozen voor de veiligheid van de Amerikaanse dollar, waardoor deze de hoogste stand in 20 jaar heeft bereikt, wat de grootste tegenwind voor goud is geweest dit jaar. De U.S. dollar index (DXY)³ daalde in november met 5%.

Goud brak uit zijn recente neerwaartse trend door ruim boven $ 1700 per ounce te handelen en het ziet er nu naar uit dat het terug is op de langere termijn bull-trend die sinds 2016 is ingezet. Dit is een belangrijke ontwikkeling voor goud.

Goud: weer op weg naar de langetermijntrend qua stijging?

Bron: Bloomberg. Gegevens per 1 december 2022. Resultaten uit het verleden vormen geen garantie voor toekomstige resultaten. Dit is geen aanbeveling om de hier genoemde effecten te kopen of te verkopen.

Het valt te verwachten dat goud op korte termijn rond de $ 1700 tot $ 1800 per ounce zal blijven handelen. Als de inflatie op of nabij het huidige niveau blijft, zal de reële rente waarschijnlijk negatief blijven en wij verwachten dat dit het goud zal ondersteunen. Een pauze in het verkrappingsprogramma van de Fed zou waarschijnlijk een sterke katalysator voor goud zijn. Goud kan echter ook voor een pauze of ommekeer van de rally’s van de Fed zorgen. De recente goudprijsactie na het CPI-rapport voor oktober is daar een perfect voorbeeld van. Het goud is uitgebroken toen de markt verwachtte dat de renteverhogingen van de Fed spoedig zouden kunnen beginnen te vertragen. Goud steeg ook ruim voor een pauze van de Fed tijdens de laatste verkrappingscyclus.

Net als bij eerdere renteverhogingscycli krijgt goud waarschijnlijk een impuls van een mogelijke pauze.

Bron: FactSet, St. Louis Federal Reserve Bank. Gegevens per 1 december 2022. Resultaten uit het verleden vormen geen garantie voor toekomstige resultaten. Dit is geen aanbeveling om de hier genoemde effecten te kopen of te verkopen.

De verschuiving van de goudprijs in november is tamelijk uniek omdat er geen overeenkomstige toename was in het aantal gold bullion exchange traded fund (ETF) holdings, de beste proxy van de investeringsvraag. In feite daalden de ETF-beleggingen in fysiek goud met 0,9% gedurende de maand, hoewel de uitstroom vertraagde. Dit is een welkome verandering in de trend van aanhoudende grote verkopen sinds april van dit jaar. De aanhoudende kracht van andere vraagcentra (centrale banken, juwelen, staven en munten) ondersteunt de goudprijs. Wij zien mogelijkheden om de uitbraak van goud te intensiveren en de goudprijs naar de hoogste ooit rond de $ 2000 per ounce te stuwen, maar daarvoor moet de beleggingsvraag toenemen. De vraag is dus wat de beleggingsvraag naar goud op middellange en lange termijn zal stimuleren.

In de loop van het jaar hebben wij de vele risico's die volgens ons een hogere goudprijs op langere termijn in de hand werken, uitvoerig besproken. Daartoe behoren (in de VS en wereldwijd) aanhoudende en hoge inflatie, een verzwakkende economie, druk op de schuldendienst, verhoogde geopolitieke risico's en zwarte zwanen, zoals de Liability-Driven Investment-crisis in het VK. Het ziet er echter naar uit dat de goudmarkt deze risico's voorlopig negeert. Waarschijnlijk zal de markt deze risico's blijven negeren totdat:

• De werkloosheidscijfers aanzienlijk stijgen: de banenmarkt vertoont nog steeds een robuustheid die de financiële markten interpreteren als een mogelijke zachte landing. Hogere werkloosheidscijfers als gevolg van door de Fed veroorzaakte vraagonderdrukking zullen een sterk signaal afgeven dat de economie de druk van het strengere beleid voelt. Onlangs werd voormalig minister van Financiën Larry Summers geciteerd die zei dat een Amerikaanse recessie en een werkloosheid van 6% nodig zijn om de stijgende inflatie in Amerika onder controle te krijgen.^†
• Een recessie is bevestigd: het volstaat niet dat de meeste economen voor volgend jaar een recessie voorspellen, de markten willen blijkbaar bevestigd zien dat we er middenin zitten. Zelfs Fed-voorzitter Powell gaf toe dat een zachte landing minder waarschijnlijk is geworden.^‡ De markten negeren ook de inversie van de rentecurve, die steeds een goede recessie-indicator is geweest. Ook bedrijven geven waarschuwingssignalen. FactSet meldde dat 179 S&P 500⁴ bedrijven de term "recessie" noemden tijdens hun earnings calls voor het derde kwartaal, wat ruim boven het 5-jaars gemiddelde van 63 en het 10-jaars gemiddelde van 54 ligt.^§
• Bedrijfswinsten dalen: Bedrijfswinsten dalen: FactSet meldde ook dat de gecombineerde winstgroei voor de S&P 500 voor het derde kwartaal van 2022 een magere 2,2% bedroeg. Bovendien voorspellen analisten voor het vierde kwartaal van 2022 een winstdaling van -2,1%. Bedrijven sturen aan op dalende winsten, maar de waarderingen zien er nog steeds aantrekkelijk uit. De verwachte koers-winstverhouding over 12 maanden voor de S&P 500 is 17,2. Deze koers-winstverhouding ligt onder het vijfjaarsgemiddelde (18,5) maar boven het tienjaarsgemiddelde (17,1).
• Aandelenmarkten corrigeren verder: de aandelenkoersen moeten verder dalen voordat de marktdeelnemers de impact van de strengere financiële voorwaarden op de bedrijfswinsten echt waarderen (geloven).
• De inflatie en de inflatieverwachtingen blijven boven het streefcijfer van de Fed: iedereen wil geloven dat de inflatie onder controle is en afneemt. De daling in oktober is zeker geruststellend. De geschiedenis leert ons echter dat het vele jaren kan duren om de inflatie terug te dringen nadat deze het huidige niveau heeft bereikt.

Marktdeelnemers zullen wellicht de veiligheid van de dollar niet opgeven en hun toevlucht nemen tot de huidige veiligheid van goud totdat aan meerdere van deze voorwaarden is voldaan. Hoe lang het kan duren voordat deze risico's werkelijkheid worden, staat ter discussie, maar de toenemende waarschijnlijkheid zal volgens ons hogere goudprijzen in 2023 en daarna ondersteunen.