Goud houdt stand ondanks risico's

Geopolitieke risico's en inflatie beïnvloeden bewegingen van goud in maart

Maart was een maand die werd gekenmerkt door dagelijkse, en tragische, ontwikkelingen, die de wereldorde beïnvloeden en het risiconiveau in de wereldeconomie en het mondiale financiële systeem verhogen (beide factoren zijn goed voor de goudprijzen). De aanval van Rusland op Oekraïne dreef op 8 maart de intraday-koers van goud op naar $ 2070 per ounce, net iets lager dan het record van $ 2075 in augustus 2020. De oorlog in Oekraïne en de daaraan gerelateerde sancties tegen Rusland hebben de aantrekkingskracht van goud als veilige haven en inflatiehedge verhoogd.

Het wereldwijde geopolitieke risico neemt hand in hand met de groeiende bezorgdheid over de inflatie toe, vooral door het effect op de energiemarkt nu er minder olie en gas uit Rusland wordt geëxporteerd. Bovendien produceert Rusland ook een aanzienlijk deel van de benodigde grondstoffen wereldwijd, waaronder palladium, goud, metallurgische kolen, nikkel, aluminium en ijzererts. Rusland en Oekraïne produceren samen ongeveer een kwart van de wereldwijde handel in tarwe en maïs, waardoor er nog meer inflatiedruk wordt uitgeoefend op de voedselprijzen, die ook voor de oorlog al aan het stijgen waren.

De algemene inflatie voor Amerikaanse consumenten (zoals gemeten door de consumentenprijsindex of CPI)¹ steeg in februari naar 7,9%, het hoogste niveau sinds 40 jaar en hoger dan de 7,5% in januari. Naar verwachting zal de inflatie nog verder toenemen in maart, gezien de recente prijsdruk. De prijzen voor ruwe olie van Average West Texas Intermediate (WTI) en Brent lagen in maart 18% hoger dan in februari. De Index of Consumer Sentiment² van de Universiteit van Michigan daalde naar een historisch dieptepunt, terwijl de inflatieverwachtingen voor het komende jaar, zoals gemeten in de Inflation Expectations³ van de Universiteit van Michigan, naar het hoogste niveau sinds 1981 zijn gestegen.

Marktonzekerheid, beleid van de Fed heeft ook invloed

Op 8 maart werd de London Metal Exchange (LME), die de onzekerheid en de volatiliteit op de markten aanwakkerde en samenviel met de recordhoge goudprijs sinds 19 maanden, gedwongen de handel in nikkel stop te zetten nadat het afwikkelen van shortposities ertoe leidde dat de nikkelprijs in één handelssessie met meer dan 100% steeg. De goudprijs schommelde daarna een paar dagen rond het niveau van $ 2000, waarna deze in de loop van de week erna daalde in afwachting van de eerste verwachte renteverhoging van de U.S. Federal Reserve Bank (Fed).

Op 16 maart verhoogde de Federal Open Market Committee (FOMC) zoals verwacht het rentetarief met 25 basispunten. Goud herstelde na de aankondiging en toonde veerkracht in de tweede helft van maart, ondanks een stabiele U.S. dollar en de aanzienlijk hogere Amerikaanse rentepercentages op staatsobligaties. Aan het eind van de maand stond goud onder druk door de optimistische geluiden over de vredesonderhandelingen tussen Rusland en Oekraïne, alhoewel het metaal de maand nog altijd afsloot met een prijs van $ 1937,44, wat neerkwam op een stijging in maart van $ 28,45 per ounce of 1,5%.

Goudaandelen volgen (grotendeels)

De meeste goudaandelen hebben gedurende de maand goed gepresteerd. De NYSE Arca Gold Miners Index (GDMNTR)⁴ nam toe met 11,4% en de MVIS Global Junior Gold Miners Index (MVGDXJTR)⁵ met 8,6%. Hoewel de positieve prijstrend van goud resulteerde in bovengemiddelde prestaties van de aandelen, blijven de waarderingen van veel goudbedrijven historisch laag omdat ze nog moeten herstellen van de oversold niveaus die in 2021 werden bereikt.

Daarnaast zijn sommige goudaandelen directer getroffen door de crisis in Rusland en Oekraïne dan andere. Kinross Gold (5,6% van de nettoactiva van de strategie) heeft bijvoorbeeld recentelijk ondergepresteerd door de blootstelling aan Rusland, waar zich ongeveer 12% van de goudreserves van het bedrijf bevinden. Op 2 maart kondigde het bedrijf hun plannen aan om hun activiteiten in de mijn van Kupol op te schorten, evenals alle activiteiten voor het ontwikkelingsproject in Udinsk. Daarnaast kondigde Kinross op 29 maart aan dat ze bezig zijn met onderhandelingen voor de mogelijke verkoop van 100% van hun assets in Rusland. We denken dat deze aankondiging positief is, aangezien het grootste deel van de (zo niet de hele) Russische waarde deze maand verdwenen is uit de aandelenprijs van Kinross. Hierdoor krijgt het bedrijf de kans weer te handelen op basis van hun andere sterke grondbeginselen.

[Opmerking: over het algemeen gesproken en met uitzondering van gelijksoortige voorbeelden vermijden we in onze strategie al jarenlang bedrijven met een aanzienlijke Russische blootstelling.]

Veranderende vraag van centrale banken stimuleert mogelijk bewegingen

De sancties tegen Rusland hebben ook effect op de centrale bank (Bank of Russia), die nu geen toegang meer heeft tot een groot deel van de deviezenreserves, omdat de Westerse overheden assets hebben bevroren om de agressieve aanvallen van Rusland op Oekraïne te ondermijnen. Als gevolg daarvan zijn de vreemde-valutareserves van de Bank of Russia onbruikbaar en dat op een kritiek moment. Hierdoor is de aandacht verlegd naar goud, dat de Bank of Russia in eigen bezit heeft en dat dankzij de forse aankopen van de laatste jaren naar schatting iets meer dan 20% van de totale reserves uitmaakt (ongeveer 2300 ton of een waarde van $140 miljard dollar). Andere centrale banken keken overal ter wereld toe toen goud, een veronderstelde financiële reddingslijn, zich onbetwist als een veilige opslagplaats van waarde ontpopte.

Later in maart vaardigden de VS een bericht uit dat goudtransacties met Rusland verboden waren. Hoewel dit de verkoop zeker bemoeilijkt, betwijfelen we of het Rusland ervan zal weerhouden hun goud te gelde te maken als ze dat willen, aangezien de Bank of Russia later heeft aangekondigd goud te zullen kopen van Russische kredietinstellingen.

Te midden van deze ontwikkelingen denken we dat het redelijk is om aan te nemen dat de aandacht wordt gevestigd op de noodzaak om te diversifiëren naar goud door het besluit om de Russische deviezenreserves te bevriezen. Dit zou een positief effect kunnen hebben op de vraag naar goud van centrale banken en van andere instellingen en beleggers wereldwijd. Volgens de BGM Groep vertegenwoordigt goud minder dan 1% van de wereldwijde financiële assets en een relatief klein percentage van de totale reserves van verschillende grote economieën, waaronder China (3,3%), Japan (3,5%), Zwitserland (5,4%) en India (6,9%). Een relatief kleine verhoging van het percentage van de wereldwijde financiële assets die aan goud zijn toegewezen, van bijvoorbeeld iets minder dan 1% naar 2%, zou de vraag kunnen verdubbelen en daarmee ook de goudprijs. Alhoewel dit met deze scenario's speculatief is, is het niet moeilijk voor te stellen dat de goudprijzen boven de huidige niveaus zullen uitstijgen.

Goudvooruitzichten op korte termijn waarschijnlijk nog meer bepaald door oorlog en Fed

Naar onze mening zal de goudprijs op korte termijn waarschijnlijk steeds worden beïnvloed door de gevolgen en risico's van de aanhoudende oorlog, de mogelijke uitbreiding ervan tot buiten Oekraïne en de uiteindelijke, negatieve gevolgen voor de wereldeconomie. Daarnaast kijken de goudmarkten naar de Fed, die een gevecht levert tegen de inflatie. De Fed heeft benadrukt dat zij over de nodige instrumenten beschikt om de inflatie te bestrijden en ervoor te zorgen dat deze niet aanhoudt. De Fed wil de prijsstabiliteit herstellen en tegelijkertijd een sterke arbeidsmarkt ondersteunen, vanuit de overtuiging dat zowel de arbeidsmarkt als de economie sterk genoeg zijn om het verkrappende beleid te doorstaan. Fed-voorzitter Jerome Powell verwacht nu dat de inflatie in de eerste helft van 2022 zal pieken. Alhoewel de inflatie hoog blijft, voorziet hij een daling in de tweede helft van het jaar. De markt verwacht dat de Fed op elk van de zes resterende FOMC-vergaderingen in 2022 rentestijgingen van ten minste 25 basispunten zal doorvoeren. Uit recent commentaar van Fed-leden blijkt dat een verhoging met 50 basispunten zeker op de agenda staat. Wij denken dat de goudmarkten deze prognoses al hebben doorberekend.

Tegen deze achtergrond zal de prijsontwikkeling van goud nauw verband houden met de veranderende verwachtingen omtrent het tempo van de renteverhogingen door de Fed en, misschien nog belangrijker, het waargenomen effect daarvan op de economie en de inflatie. Met andere woorden: hoewel hogere rentes over het algemeen negatief zijn voor goud, zijn het de reële rentes (nominale rente min inflatie) die sterker (negatief) gecorreleerd zijn met goud. Nu de Amerikaanse inflatie ongeveer 8% bedraagt, is er veel ruimte om de reële rentes negatief te laten blijven, zelfs als de Fed de rente verhoogt, wat over het algemeen gunstig is voor goud. De Fed moet navigeren in woelige wateren, die nog ruwer worden door de aanhoudende oorlog. Ze moet agressief genoeg zijn om een reële kans te hebben de inflatie te bestrijden, maar voorzichtig genoeg om de economie niet in een recessie te storten. Zowel een aanhoudende inflatie en/of een recessie zouden positief zijn voor goud.

Hoe verging het goud in eerdere cycli van renteverhogingen?

Het is de moeite waard te wijzen op het koersverloop van goud tijdens de laatste verschillende verkrappingscycli van de Fed. Op basis van het mediaan rendement, zoals weergegeven in onderstaande grafiek, presteerde goud beter dan Amerikaanse aandelen (zoals weergegeven door de S&P 500 Index⁶) en de Amerikaanse dollar (zoals weergegeven door de U.S. Dollar Index⁷) in de zes maanden en de twaalf maanden na de eerste stijging van de cyclus, hoewel het minder goed presteerde in de maanden die eraan voorafgingen.

Goud heeft doorgaans beter gepresteerd na de eerste renteverhoging van een Fed-verkrappingscyclus

Mediaan rendement van goud, Amerikaanse aandelen en Amerikaanse staatsobligaties in de afgelopen vier Fed-verkrappingscycli^*

Bronnen: Bloomberg. ICE Benchmark Administration. World Gold Council.

^*Mediaan rendement op basis van de afgelopen vier verkrappingscycli, beginnend in februari 1994, juni 1999, juni 2004 en december 2015. Prestaties van de U.S. dollar gebaseerd op de handelsgewogen dollarindex van de Fed vóór 1997 en op de DXY-index daarna, op basis van beschikbaarheid van gegevens.

Het marktsentiment voor goud is in maart verder verbeterd. Volgens de World Gold Council is er, na een aanhoudende uitstroom in 2021, nu een sterke instroom van op de beurs verhandeld fysiek goud, met een stijging van het aantal posities van meer dan 5% in de maand maart en 8% tot dusver in 2022.

Stabiele, hogere prijzen zouden voordelig blijven voor mijnbouwbedrijven

Goud heeft een nieuwe, positieve trend bereikt en consolideert nu de winsten boven de $ 1900 per ounce. Deze omgeving van hogere en mogelijk stijgende goudprijzen zou de goudaandelen ten goede moeten blijven komen. Goudaandelen hebben een sterke operationele hefboomwerking op de goudprijs, zoals in maart is gebleken. Bovendien beschikken ze over een resourcehefboom op de goudprijs. Naarmate de goudprijs stijgt, nemen de grondstoffen en reserves meestal ook toe en bijgevolg ook de waarderingen van de bedrijven. Dit heeft verschillende oorzaken:

• Ounces die bij een bepaalde prijs niet rendabel waren om te ontginnen, kunnen bij hogere goudprijzen rendabel worden.
• De grotere cashflow van bedrijven kan worden gebruikt om "definitieboringen" uit te voeren (boorprojecten om de omvang en de aard van de mineralisatie van de mijn van een bedrijf te beoordelen) om de grondstoffen om te zetten in reserves.
• De exploratieactiviteit zal toenemen, wat ook kan leiden tot nieuwe ontdekkingen van grondstoffen.

Dit waren onderwerpen waar we tijdens onze recente ontmoetingen met goudbedrijven op een industriële conferentie over hebben gesproken. Het gesprek is nu definitief verschoven van investeren in groei naar bouwen, uitbreiden, verkennen en consolideren. Hoewel de inflatiedruk de kosten van de sector in 2022 heeft opgedreven (gemiddeld ongeveer +5% volgens Scotiabank), blijven de marges zeer gezond. Goudproducenten profiteren van de voordelen van een natuurlijke hedge tegen kostenstijgingen in de sector, in die zin dat naarmate de kosten toenemen door de inflatie, deze hedge ook geneigd is hogere goudprijzen te ondersteunen. Uiteindelijk verwachten wij wel stijgende marges, dus we vinden het bemoedigend om te zien dat bedrijven ook de voortdurende focus op kostenverlagingen en optimalisering van hun activiteiten en portefeuilles ter sprake brengen.